金融審議会「インサイダー取引規制に関するワーキング・グループ」(第7回)議事録

1.日時:

平成24年12月25日(火曜日)14時00分~14時32分

2.場所:

中央合同庁舎第7号館13階 共用第1特別会議室

○神田座長

それでは、予定の時間になりましたので、始めさせていただきます。インサイダー取引規制に関するワーキング・グループの第7回目の会合になります。皆様方には、大変お忙しいところをお集まりいただきまして、誠にありがとうございます。

では、早速でございますけれども、議事に移らせていただきます。

お手元の議事次第にございますように、本日は、事務局から本ワーキング・グループの報告案を説明していただきます。そして、その報告案について、皆様方にご審議をお願いするという流れで議事を進めさせていただきたいと思いますので、よろしくお願いいたします。

では、事務局から報告案の説明をお願いします。

○増田市場機能強化室長

では、説明させていただきます。基本的に下線部の箇所が前回からの変更点となっております。

1ページですが、「はじめに」以下、文章を追加しております。ここでは「情報受領者が違反行為を行っているものが多く」といったような背景の説明や、「課徴金額が違反抑止の観点から著しく低い」との課題を挙げた上で、当インサイダー取引規制に関するワーキング・グループが、本年7月から7回にわたり審議を行ったことを書いております。

また、「本報告書は、当ワーキング・グループにおける検討結果をとりまとめたものである。今後、関係者において、本報告書の趣旨を踏まえ、適切な制度整備等の取組みが進められることを期待する」という記述を追加しております。

「I.情報伝達・取引推奨行為に対する規制等」の「1.はじめに」ですが、課題についての記述を下から4行追加しております。

2ページですが、「2.情報伝達・取引推奨行為に対する規制」について、「上場会社の未公表の重要事実に基づく取引が行われた場合には、それを知らない一般投資家と比べて極めて有利であり、そのような取引が横行すれば、そのような証券市場は投資家の信頼を失いかねない」ということで、インサイダー取引規制の趣旨を追加して書いております。

その下の注書きですが、欧米の状況について記述を追加しております。「米国・欧州では一定の情報伝達行為が規制対象となっている。米国では取引を行った場合に規制対象が限られており、フランス・ドイツでも、情報受領者が取引を行った場合について制裁等が行われている。また欧州では一定の取引推奨行為も規制対象であり、米国においても被推奨者による取引が行われた場合には規制対象となり得る」ということを書いております。

3ページですが、主観的要件と取引要件について記述を追加しております。マル1の主観的要件のほうですが、「上場会社では、例えば業務提携の交渉や投資家向け説明(いわゆる「IR活動」)など、様々な場面で情報のやりとりが行われており、企業の通常の業務・活動に支障が生じる」との指摘があることを追加しております。

取引要件のほうですが、前回、因果関係を要求するのかどうかについて議論がありましたが、「情報伝達・取引推奨行為に対する規制は、不正な情報伝達・取引推奨行為によって未公表の重要事実に基づく取引を引き起こすことを防止しようとするものであり、情報伝達・取引推奨されたことが投資判断の要素となっていない場合にまで制裁等の対象とする必要性は必ずしも高くない」ということで、投資判断の要素となった場合ということを追加しております。

「3.違反行為の抑止策(エンフォースメント)」の(1)について、4ページですが、課徴金については、今回、現行の課徴金制度が違反行為による利得相当額を基準にしていること、これをベースに検討しておりましたので、そういったことに鑑み、「情報伝達や取引推奨を行うことにより一般的に行為者が得られる利得相当のものとすることが適当と考えられる」という記述を追加しております。

(2)以下については、前回は論点メモの形で文書を提示しておりましたが、こちらを報告案に盛り込んでおります。若干修正した箇所があるので、順次ご説明させていただきます。

(2)の5行目ですが、「市場の公正性・健全性を保つために、顧客の売買審査を行うなど、不公正取引を防止するための積極的な取組みを行うべき立場にある」という記述を追加しております。

次にマル1の課徴金の計算方法ですが、最後から4行目の括弧書きで、前回、備考に書いておりましたが、機関投資家からの定期的、例えば3ヶ月毎、大半が3ヶ月毎と伺っております、ブローカー評価に基づく継続的な売買手数料や、増資に係る売さばき業務に関連した違反行為の場合には売さばき業務に関連した引受手数料を含めることが考えられるという記述を追加しております。

5ページですが、基本的には論点メモの文章をそのまま報告案に盛り込んでおります。

6ページですが、「II.「他人の計算」による違反行為に対する課徴金の見直し」の「1.はじめに」については、これまでの改正の経緯を追加しております。

次に、2.「他人の計算」による違反行為を行った者の、前回、「便益」となっておりましたが、あくまで経済的利得を基準とするということですので、「利得」という言葉に変えております。

最後の行から7ページにかけて、「資産運用の委託は継続的な契約であり、投資家と資産運用業者の間で運用委託契約が締結されれば、相当の期間、運用報酬を継続的に得ることが可能であることを踏まえ、課徴金額については、一定期間(例えば3ヶ月)の運用報酬額を基準とする計算方法に見直していくことが適当である」という記述を追加しております。これについては、例えば、厚生年金基金について申し上げますと、資産運用業者に対して少なくとも四半期毎の運用状況報告を求めるということになっておりまして、運用成績が悪ければ、契約期間満了前でも四半期毎のタイミングで契約を解除することがあり得るということですので、こういったことを踏まえて「例えば3ヶ月」と記述しております。

8ページですが、「III.近年の金融・企業実務を踏まえた規制の見直し」の1.の(2)ですが、こちらは既に論点メモのほうでは文章を書いておりましたけれども、我が国における公開買付けの大半は友好的なものであり、また敵対的な公開買付けの場合でも、その賛否を確認するために、公開買付けに関する事実を告知する場合が多い。また、買集め行為の場合についても、あらかじめ買集めに関する事実を伝達する場合もあるという記述を追加しております。

「2.公開買付け等事実の情報受領者に係る適用除外」ですが、こちらも論点メモで書いておりましたけれども、「現状の課題」に、「このため、上場会社の買収の実施を決定した者が他の潜在的な買収者に対して未公表の公開買付け等事実を伝達した場合には、当該他の買収者による買付けを妨げることができるなどの支障が生じていることが指摘されている」という記述を追加しております。

9ページから10ページにかけて、マル2の情報が有用性を失っていると認められる場合について、記述を追加しております。「一般に、公開買付け等はその実施決定後、ある程度短期間の内に公表・実施されることを踏まえると、未公表の公開買付け等事実の情報受領者が伝達を受けた後、相当の期間が経過しても公開買付者等により当該事実が公表されない場合には、伝達を受けた情報の価値は劣化しており、こうしたものに基づいて投資判断をすることは想定されにくいものと考えられる。このため、未公表の公開買付け等事実の情報受領者がいつまでも取引できない不安定な状況に置かれることのないよう」とし、相当の期間については「例えば6ヶ月」という記述を追加しております。

「3.いわゆるクロクロ取引に係る適用除外」ですが、「現状の課題」について、既に論点メモでは書いておりましたが、今回追加しております。

また、「4.いわゆる知る前契約・計画に係る適用除外」についても、「現状の課題」を記述したほうがわかりやすいということで文章を追加しております。

そのほかについては、基本的に、前回、これまでの議論の整理としてお出しした文章のとおりです。事務局からは以上です。

○神田座長

どうもありがとうございました。

それでは、今、主として前回のメモからの追加、修正の部分を中心にご説明いただきましたけれども、お手元の報告案について、皆様方にご審議をお願いしたいと思います。

できましたら、本日、報告書の取りまとめをお願いしたいと思っておりますので、取りまとめを意識したご発言をいただけると大変ありがたく思います。皆様方からご質問、ご意見、どなたからでも、どの点についてでも結構ですので、お出しいただければと思います。いかがでしょうか。

阿部委員、どうぞ。

○阿部委員

非常に難しい問題をうまくまとめていただいていると思います。特に8ページ以下のさまざまな課題につきましては、経済界もいろいろとお願いしたところでありまして、大変にありがとうございます。

その上で、1点質問です。7ページの「3.違反行為を行った者の利得の計算方法」、それから「4.その他の課題」の書きぶりですが、4.は「将来的には」となっているのですが、3.の課題というのはどのタイミングに当てられているのでしょうか。今回の議論の延長で何かの開始があるのか、あるいは、今回ではなくて、その次以降の話なのかということの確認をさせてください。

○増田市場機能強化室長

今回の「他人の計算」の課徴金額の見直しを行うにあたって、その中の一環として、やはりこういったものについても対応していく必要があるということで書いております。

○神田座長

よろしいでしょうか。ほかにいかがでしょうか。

上柳委員、どうぞ。

○上柳委員

全体的なことですけれども、やはり投資家なり、あるいは国際社会も含めて、信頼なり信認を確保するというところが今回の議論の出発点であり、大事なところだと思います。いろいろ増資をめぐる問題が起こって、日本の問題についても注目が集まったのですけれども、同時と言いますか、相前後して欧州での諸問題があって、何となく日本の問題が相対化されたような感じがするのですけれども、油断せずに、特に取引の公正の問題ということで、インサイダー取引についてはきちっと対処しているということを示すことが極めて重要だろうと思っております。

その点から、1点のみですけれども、3ページになりますが、情報伝達行為について、主観的要件と取引要件を求め、かつ、金融機関あるいは証券仲介業者について、特別の扱いをしないということに落ち着きました。大変議論があるところだと思いますし、私は一定の場合について、このような要件を少なくとも法律上の要件としては求めないということも十分あり得る、あるいは、かなりよく考えられた措置だろうと考えておりました。

ただ、もちろん全く正常な情報伝達行為であるとか、あるいは情報の流通そのものを阻害するようなことがあってはいけないというのは、これまた大事なことですので、今回はこのようなまとめになったということも、これまた納得できることかなと整理はしているのですが、とは言っても、法律化したときに、それが実効性のない、あるいは履行がしにくいようなものになるとしたら、これは問題です。特に3ページで言うと取引要件のほうについて、本日のペーパーでは「投資判断の要素となって」という、この極めて巧妙な工夫をしておられるわけですけれども、法制化するにあたって、あるいは実際に履行確保をするときには、もともとの今回の改正なり改革の原点を見失わないように法制化、あるいは履行確保、それから引き続き運用の様子を見ながら見直しをする、また、課徴金の額、考え方のほうにも広げて議論自体は続けていく必要があると思います。

そういう全体的な流れの中で、今回3ページのようなまとめになったということについては、繰り返しですけれども、1つの考え方として納得できると思っております。以上です。

○神田座長

どうもありがとうございました。ほかにいかがでしょうか。

大崎委員、どうぞ。

○大崎委員

1点質問ですが、4ページの伝達行為、それから取引推奨の課徴金についてですが、(2)以下で仲介業者が違反した場合については詳しく書いてあるわけですが、いわゆる発行会社の内部者そのものが違反した場合等についての考え方は、これで十分なのですか。一般的に行為者が得られる利得相当のものという書き方にとどまっているわけですが、何かそこのご見解があれば教えていただけますか。

○増田市場機能強化室長

基本的に今回、課徴金については、現行の課徴金制度の枠組みを維持しつつ検討してきたということでございます。また、情報伝達・取引推奨についても、課徴金を課すということでは、行為者が得られる利得相当額、抽象的、一般的な経済的利得相当額を今後よく詰めて、法制化していきたいと考えております。

○大崎委員

そういうことなのだろうと思うのですが、仲介業者はやっぱりそういう意味ではほかの人に比べて、相当程度、機能が明確に違っているので、こういうわかりやすいことになると思うのですが、仲介業者以外の人は、あまり属性でいろいろ違ってくるようなことにはならないような、最後は一種決め打ちでやるような整理をしていただければいいかなと思っております。

例えば、変な話ですけれど、顧問弁護士の場合は幾らとかやり始めると切りがないので、その点は検討のときにご留意いただければと思います。

○神田座長

どうもありがとうございました。ほかにいかがでしょうか。

武田委員、どうぞ。

○武田委員

今般のご議論におきましては、情報伝達行為への対応、あるいは課徴金の計算方法と、非常に幅広いテーマが扱われることになりましたけれども、今回の審議の内容を踏まえまして、その詳細を含めて方向性をお示しいただいておりまして、事務局それから委員の方、関係者の皆様のご努力にお礼を申し上げたいと思っております。

とりわけ情報伝達行為に対する規制につきましては、正当な情報伝達までが妨げられることのないよう、それから健全な社会経済活動が萎縮することのないようにご配慮をいただいたことに感謝を申し上げたいと思います。

このような規制が導入されることで、マーケットの信頼性、公正性が一層確保されまして、日本の市場の信頼性の更なる向上というものにつながるのだろうと考えております。取引所といたしましても、今回の議論及び報告書の内容を踏まえまして、金融庁はじめ、関係者の方々と連携しながら必要な検討を行い、引き続き市場の公正性、信頼性の確保に努めてまいりたいと思いますので、皆様のご指導、ご鞭撻をお願いしたいと思います。以上です。

○神田座長

どうもありがとうございました。ほかにいかがでしょうか。

どうぞ、田島委員。

○田島委員

概ね異論はございませんけれども、情報伝達・取引推奨行為に対する規制につきまして、この必要性に鑑みますと、3ページにありますマル1の主観的要件、それからマル2の取引要件の2つが加わりますことは、挙証責任の転換でもなされない限りは、実務上極めて立証のハードルが高くなりまして、実効性の乏しい規定になるのではないかということを残念に思っております。

それから、大きな問題ではありませんけれども、2ページの注書きのところで、米国とフランス、ドイツの例を引用していただいておりますけれども、フランス、ドイツにおいては、米国におけるような規制の限定はなく、実務上、運用上は、このような情報受領者が取引を行った場合についての制裁があるのみであるということを、もう少し丁寧に説明したほうが、趣旨が伝わりやすいのではないかと思いました。以上です。

○神田座長

どうもありがとうございました。

○増田市場機能強化室長

今の注のところですが、米国、欧州では、まず一定の情報伝達行為が規制の対象になっているということで、情報伝達行為そのものが規制の対象になっております。ただ、実際の運用面もそうなのですが、米国では実際に規制対象が限られているし、フランス、ドイツでも制裁等が実際に行われているのは、情報受領者が取引を行った場合、という趣旨で書かせていただいております。

○神田座長

よろしいですか。ほかにいかがでしょうか。

どうぞ、綿貫委員。

○綿貫委員

おまとめくださって、誠にありがとうございました。当社として一番関心を持っておりますのは、やはりこの2ページと3ページのところでございますけれども、私ども、田島委員とは意見が若干異なるのかなと思っております。この主観的要件・取引要件、主観的要件に関しては取引を行わせる目的という、この言葉ですけれど、これが法文上どうなるかというところは、また条文を拝見しなければわからないところですが、ややいろいろなものも含まれるのかなと。証券会社ですので、やっぱり何らかの形で商売に結びつけるということは当然なので、それをどこまで規制対象とすべきかというところは注意していかなければいけないと思っております。

それからまた、「投資判断の要素となって」というのを加えてくださって、どうもありがとうございました。ただ、非常に洗練された投資家さんですと、いろいろなものが投資判断の要素となってくるというところを、実際どういうふうに業者として注意していけばいいのか、そこら辺は社内でももちろんガイドライン作りなどはやらなければいけないと思っておりますが、もしこれについても何らかの形で具体的なものをお示しいただければ、これはとても私どもとしては助かります。引き続きよろしくお願いいたします。

○神田座長

どうもありがとうございました。ほかにいかがでしょうか。

大崎委員、どうぞ。

○大崎委員

今の綿貫委員のおっしゃったことに関連して、この報告書に書くことということではないのですが、ちょっと申し上げたい点がありまして、これは報道で見ただけなので、実際のところはよく私もわからないのですけれども、昨今の事案の幾つかについて、重要事実の伝達とされたことが、本当にそれが重要事実というのか、ある情報が重要事実と認定されたのかどうかについて、何かいろいろ疑義があるとか何とかいうような報道も一部されておるのです。

だからということではないのですが、せっかく日本の法律の場合は重要事実の定義は極めて厳格に、厳密に行われているということもありまして、最後の12ページに入れていただいている、金融庁・証券取引等監視委員会における取組みというところで具体化されてくるのだと思うのですが、重要事実の伝達というのが何を伝えることなのかというのを、ぜひ今後のコンプライアンスの参考になるような形で公にしていっていただけると、大変ありがたいなと思う次第です。

○神田座長

どうもありがとうございます。ほかにいかがでしょうか。特にほかにご指摘ございませんでしょうか。

そうしましたら、今までご指摘いただいた中で、お手元の案の文章を一部変えたほうがいいかもしれませんので、田島委員にご指摘いただいた部分について、事務局から説明をお願いします。

○古澤市場課長

2ページの先ほどの「注」の書きぶりについて、2行目で、「フランス・ドイツでも」とございますが、「フランス・ドイツでも一定の情報伝達行為を規制対象としつつ、実務上、情報受領者が取引を行った場合について制裁等が行われている」とつなげてみるという案は、やや重なる感じはございますが、いかがでしょう。

○神田座長

やっぱり急に直すのは難しいですね。その間にお時間をいただいて、別の点についてひとこと申しあげます。田島委員ご指摘の前半部分について、これでは立証責任が重くて、実際にどうなのかというご指摘なのですけれども、私の理解するところ、実際に起きた事件がありますね、これらは多分この要件でもいけるのではないかという、つまり立証はできると考えられるということではあると思います。少なくとも、そうでないと困りますよね。法律だけ作ったけれど、空振りになったでは困りますので。

それでは事務局から再度説明をお願いします。

○古澤市場課長

2ページ目の注のところでございます。「フランス・ドイツでも」の後ですけれども、「取引の有無にかかわらず一定の情報伝達行為を規制対象としつつ、実務上、情報受領者が取引を行った場合に限って制裁等が行われている」ということでいかがでしょうか。

○神田座長

どうもありがとうございました。趣旨はより明確になったと思います。

いずれにしましても、てにをはの最後の確認は、事務局と私でさせていただく機会をいただければと思っております。全体についてという趣旨でございますけれども。

ほかにご指摘等ございませんでしょうか。よろしゅうございますでしょうか。

そうしましたら、今の修正の部分を含めまして、お手元の報告(案)を、報告書として取りまとめとさせていただいてもよろしゅうございますでしょうか。

どうもありがとうございました。

それでは、本日はちょっと早いのではありますけれども、このワーキング・グループを振り返りますと、今年の7月31日に1回目を開かせていただいたように思いますが、本日を含めて7回の会合を重ねてまいりました。なかなか難問が多くて、意見が分かれたりした部分もありましたけれども、皆様方の大変精力的なご審議のおかげで、本日区切りを迎えることができました。皆様方のご協力に厚く御礼申し上げます。

これまで数多くの貴重なご指摘をいただきました。今回の報告書の取りまとめの後も、いろいろな課題がまだあると思いますし、また、報告書を取りまとめたというのは出発点でございます。終わりでありませんので、これからこの報告書に基づいて制度の改正がなされ、その運用が行われていくということでございますので、引き続き皆様方にはご鞭撻をいただきたいと思います。

7回の会合に大変積極的にご参加いただき、幅広い見地から精力的なご議論をいただきましたことにつきまして、厚く御礼申し上げます。

それでは、以上をもちまして終了とさせていただきます。皆様、どうかよいお年をお迎えください。どうもありがとうございました。

以上

お問い合わせ先

金融庁 Tel 03-3506-6000(代表)
総務企画局市場課市場機能強化室(内線2644、3943)

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