金融審議会「新規・成長企業へのリスクマネーの供給のあり方等に関するワーキング・グループ」（第11回）議事録

おはようございます。定刻になりましたので、まだ若干お見えでない委員の方々もいらっしゃるようですけれども、始めさせていただきます。

ただいまから、新規・成長企業へのリスクマネーの供給のあり方等に関するワーキング・グループの第１１回目の会合を開催させていただきます。皆様方には、いつも大変お忙しいところをお集まりいただきまして、まことにありがとうございます。

それでは、早速でございますが、議事に移らせていただきます。お手元の議事次第にございますように、本日はこのワーキング・グループの報告の案について、事務局から前回の皆様方のご議論を踏まえて修正した点について説明をしていただきます。そして、皆様方にご審議をいただき、報告書の取りまとめをお願いしたいと思います。よろしくお願いいたします。

それでは、まず、事務局からご説明をお願いいたします。

それでは、説明させていただきたいと思います。

お手元に報告書案のクリーンなバージョンと、それから、前回からの修正点を書いたその修正版と、見え消し版と両方があると思いますが、その見え消し版のほうを使いまして、ご説明させていただきたいと思います。

それでは、おめくりいただきまして、１ページは特段の修正はございません。

２ページのところでございますが、真ん中のあたりのところでございますけれども、リスクマネーの円滑な供給の観点につきましては、資本市場に対する、金融資本市場に対する信頼感の確保が必要だというご意見がございましたので、その点の旨の記載をさせていただいているところでございます。

続きまして、３ページでございますが、クラウドファンディングのところの書きぶりで、当初の案ではクラウドファンディング業務を専業とするということで若干きつ目に書かせていただいていたんですけども、ちょっと誤解を生じておりましたので、その辺の表記の修正をさせていただいているところでございます。

その後、４ページですが、４ページもそれに伴う語句の修正、あるいは、その記載の明確化のところでございます。５ページに移りまして、自主規制機関の加入促進のところでございますが、その（３）の４パラグラフ目のところでございますが、ワーキングで示させていただいたその案１、案２のどちらを採用しているのかよくわからないとのご意見をいただきましたので、案２をベースに考えているところでございまして、その観点から、「登録を受けようとする者」というふうにまず明記をさせていただいているところでございます。

その下の（４）その他です。これは新しく追加したところでございますが、仲介者がその投資者から金銭あるいは有価証券の預託を受けられるかどうかという点について、さらに検討が必要ではないかと。それから、仮に受けられないとする場合には、投資者保護基金への加入をどうするのかという点については、さらに、「検討の上、必要な措置が講じられることが適当である」というような記載をつけ加えさせていただいているところでございます。

その後、非上場株式の取引・換金のための枠組みのところでございますが、７ページのところでございます、下の注記のところでございますが、インサイダー取引規制の適用関係のところの注記でございますが、不公正取引の一般的禁止規定は新たな制度についても適用があるということを注のところで明記させていただいているところでございます。

続きまして、９ページ以降でございます。ここがベンチャーキャピタルの一般論について記載を追加させていただいているところでございます。

前回はこの４.の（３）のところだけが書かれていたんです、１１ページの（３）のところだけが書かれていたんですが、（１）と（２）の記載を追加させていただいているところでございます。

簡単に概略を申し上げますと、（１）につきましては、ベンチャーキャピタルが果たすべき役割ということで、まず、現状がどうなっているかの説明をさせていただいた上で、下から、一番下の「ベンチャーキャピタルには」のくだりでございますが、これについては、そもそもこういうことが求められるということを記載させていただいているところでございます。

その後、また、１０ページのほうですが、我が国と米国の比較を書かせていただいた上で、その後、最近の新しいベンチャーキャピタルの動きについて記載をさせていただき、こうしたことが進んでいくことが期待されるという点を記載させていただいているところでございます。

最後、なお書きのところで、引き続き議論をさらにしていくことが重要ではないかというご指摘が前回ございましたので、その旨を記載させていただいているところでございます。

その後、（２）のベンチャー企業支援の出口の多様化につきましては、これは我が国の場合のその支援の出口がＩＰＯに偏っているということを書かせていただいていると同時に、いわゆる買い戻し条項等の慣行があるということの指摘があるということを書かせていただいているということでございます。

その後、出口につきましては、Ｍ＆Ａも含めて、多様な選択肢が確保されていることが望ましいということを記載させていただいておりまして、そのためには、幾つかそこに記載されているようなその点について改革が必要であること、それから、買い戻し条項の取り扱いについては、業界団体において、再度、要否を含めて議論をしていただくことが望まれるという点を記載させていただいているところでございます。

（３）につきましては字句の修正でございます。

ディスクロージャー関係のところは細かな修正が幾つかございますが、純粋な字句修正とか表現の統一は割愛させていただきまして、まず、見え消し版の１４ページの下のほうの「１.上場企業の資金調達に係る期間の短縮」という見出しの後に、待機期間の撤廃というのを括弧書きで足しております。これは全体として資金調達期間を短縮するという中で、今回、この報告書で書いておりますのは待機期間の撤廃ですので、短縮と撤廃が混乱しないように明記したということです。

１５ページは、真ん中、やや下のあたりに、特に周知性の高い企業が行う増資につきまして、株価に与える影響としておりましたのを、本質的には株価のような限定された局面でなく、投資判断に対する影響で考えるべきだということでございますので、投資判断に変えさせていただいております。

その下、１５ページの下のほうは、これは待機期間の撤廃以外の企業につきましても今回の「届出前勧誘」に該当しない行為の明確化は当てはまりますので、そういうご指摘が前回ございましたので、そこを踏まえて表現を修正させていただいております。

１６ページの上のほうは、前回ご指摘をいただきましたとおりでございまして、「セーフ・ハーバー・ルールとして」という表現は削除させていただいております。

１６ページの下のほうは、訂正発行登録書の提出事由を今回軽減いたしますけども、ここだけ読みますと、もう訂正発行登録書そのものがなくなるようにも誤解を招きかねないところが若干ございましたので、例えば、予定調達額の金額を引き下げるような場合ですとか、それは従前どおり、やはり、訂正発行登録書は出していただくということになります。今回は、あらかじめ出すのがわかっている四半期報告書などについて、出さなくてよくなるという趣旨でございますので、それがわかるように書いたということでございます。

１７ページは、過大に「なりすぎて」というところをご指摘いただきまして、修正させていただいております。

あとは、１９ページにつきましても、上のほうの「短期大量譲渡報告」の「大量」が抜けておりまして、訂正させていただいております。

あとは、もう一カ所だけ、２２ページ、これも前回、席上でご指摘いただいたところでございまして、２２ページ目の上から３分の１あたりのところです。立法政策上、法令上、特段の明記は行わずということで、表現が重複になっておりましたので訂正させていただいております。

以上でございます。　

どうもありがとうございました。

それでは、今ご説明いただきましたことを踏まえまして、皆様方からご質問、ご意見をお出しいただければありがたく思います。どなたからでも、どの点についてでもお願いします。大崎委員、どうぞ。

ベンチャーキャピタルに関する記述が追加された部分についてなんですけれども、これはここに書かれている内容は、今ご説明いただいたとおりだと理解しますし、それから、そのベースになっているのは、その前回の資料にありましたヒアリングで聞いてこられた意見と、それにこの場で出てきた意見をあわせたと、そういうふうに理解するんですが、今後、継続的に検討とか議論がなされたほうがいいという書き方が何箇所かなされているんですけれども、これ、現時点のお考えをちょっと参考までに伺いたいということなんですが、これ、例えば、ベンチャーキャピタルをめぐる、ここに書かれていることの多くは実はあんまり法令と直接関係がなさそうなこともあるもんですから、今後、例えば法令上の例えば業規制とか行為規制みたいなものも含めて、何か検討する必要があるというような問題意識を現時点でお持ちかどうかというのをちょっと教えていただければと思うんですが、なかなか、いや、それ、そこも含めて検討ということかもしれませんが。

ありがとうございます。お願いします。

現時点で、特定の規制について直さなきゃいけないというものが何か念頭にあるのかと言われると、特段ないという理解でおりますが、ただ、いろいろな問題意識、それから、他省庁がやっている制度改正等も踏まえて、その中で、またさらに何か障害があるということがあれば、それをまた検討していくということかと存じております。

ありがとうございました。よろしゅうございますでしょうか。

ほかにいかがでしょうか。どうぞ、福田先生。

前回、欠席してしまいましたもんですから、全体の読後感を感想みたいな形で述べさせていただきたいと思います。全体として、非常にわかりやすく書かれているとは思います。けれども、まず、「はじめに」のところにコメントがあります。我が国が非常に新規のビジネスが不足していて、開業率も非常に諸外国に比べて少ないというのは事実だろうとは思いますが、ただ、これはかなり昔から大きな問題ではあったわけで、最近特に大きな問題だという根拠をもう少し強調したほうがいいんじゃないかなと思います。

すなわち、かつても開業率は低かったけども、日本はそれなりに高い成長率を実現できていたわけですよね。そういう意味では、それがそんなに日本の潜在成長を考える上では大きな問題ではなかったわけです。けれども、最近はやっぱりこれを深刻な問題と考えないと日本は成長できなくなってきたという問題が背後にはあるんだとは思うんですよね。

その理由としては、かつては日本はまだキャッチアップの段階で、必ずしも新規の開業が多くなくても成長ができるという段階にありました。けれども、最近の日本は世界のフロントランナーになり、最先端の技術開発が重要となっています。それと同時に、新興国が台頭してグローバル化が進んで、従来のやり方ではもう太刀打ちができなくなってきている。そうした中で、やはり開業率が低いという問題を、昔から大きな問題ではあったけれども、今これまで以上に深刻に考えないといけないという状況になっている。多分こういう問題が現在の日本で特に大事だということの背後にはあると思うんで、１行ぐらいではいいとは思うんですけれど、そういうニュアンスを少し入れていただけるとありがたいということが１つです。

それから、もう一つのコメントは、成長戦略のアベノミクスの第三の矢で言われている「新陳代謝」に関してです。新陳代謝というのは開業率が低いということだけじゃなくて、日本の場合には廃業率も低いという問題が本来はあって、どちらも増やさなければならないということです。今回の提案に関しては「新」のほうに関してはかなり包括的にいろんな形で提案はされたとは思いますけれども、「陳」のほうはあまり触れられなかったというのは今後の課題だとは思います。こちらは、全体を読んだときのざっくりとした読後感ということでコメントはさせていただきました。

どうもありがとうございました。

ほかにいかがでしょうか。どうぞ、お隣の山下委員。

多少テクニカルな話かもしれないんですけれども、３ページ目の、仲介業者は有価証券の売買や引受け等の業務を行わないということを条件とするというふうになっており、募集、私募の取り扱いのみを行うということなんですけれども、例外的にどうしても打ち返しといいますか、買ってしまったんだけれども売りたいんだという場合もあり得るとは思います。その際、例えば、売買ではないんですけど、売買の取り次ぎですとか媒介ですとか、そういうところをも認めるというようなお考えなのか、それとも、いや、もうそこはないんだと、純粋に募集、私募の取り扱いのみなんだというお考えなのかどうか、お考えを聞かせてほしいんですけど。

ありがとうございます。いかがでしょうか。

業の規定の仕方の問題として、今、山下委員が言われたような例外的なものを書くのはなかなか難しいので、ここで言っているのは、その特例というのは募集の取扱いだけを行うということとしたいということなので、基本的にはそれが原則だというふうに考えています。

よろしいでしょうか。ありがとうございました。

ほかにいかがでしょうか。どうぞ、上柳委員。

二、三点だけ、まとめに当たって、確認のために、あるいは、記録のために申し上げておきたいと思います。

１つ目は、報告書でいきますと２１ページ以下の流通市場における虚偽記載等に関して、特に提出会社の損害賠償責任を過失責任に一部戻すというようなことになっております。報告書にはこのことについては慎重論もあったというふうに記載はしていただいているんですけれども、無過失責任として数年でまた過失責任に戻すということについては、本ワーキング・グループでは反対論が相当数あったということを申し上げておきたいと思います。

もう一つは、報告書でいうと５ページの最初のほうですけれども、クラウドファンディングに関して、自主規制機関のことを指摘していただいております。この点については、本ワーキング・グループの大多数の方が、特に第二種協会の充実、加入を義務づけるべきであるというような意見も含め、大いに期待されているというか、その必要性について強調されていたということを申し上げておきたいと思います。

特に今年はＭＲＩといわれる第二種業者による大きな詐欺的な事件がありました。多数の被害者、巨額の損失があり、しかも、その事業なり事業者の拠点がアメリカにあったこともあって、今、被害回復に大きな難を来しておりますので、このことの教訓は忘れてはいけないと思うところです。

もう一つは、必ずしも議論が十分でなかった、当該のときに私も発言できてなかったような気がするんですが、１３ページのところに、新規上場の場合に、一部、監査を緩めるというのか、一定期間免除しようというのがあります。しかし、内部統制についての監査は証券市場の肝だと思いますので、特にその１３ページの一番下の２行に、社会的影響が大きいと思われる場合については、例外の例外ということで内部統制監査が必要とすることになっているわけですが、ここの具体的な適用については十分配慮する必要があると思います。

以上です。

どうもありがとうございました。

ほかにいかがでしょうか。よろしゅうごさいますでしょうか。

そうしますと、ご指摘いただいた点をどうするかということなのですが、順序が逆になりますけれども、上柳先生のご指摘の点ですけれども、１点目については、あえて言えば「慎重な」というのを「反対の」と書くかということがあるのですけど、日本語として「慎重な」という意味はこの場合は反対という意味ですので、文言を修正する必要まではないと思います。

それから、２点目は大変重要なご指摘で、私も再三発言させていただいたのですけれども、自主規制機関への加入は強制すべきであるというのはおっしゃるとおりで、そういうご意見が多いと思います。

繰り返しになって恐縮ですけれども、過去の経験から、法制的に難しいという壁があるものですから、ここでいろいろ知恵を出して、事務局から、第１ステップ、第２ステップというか、第１案、第２案まで行ければということで、その点については皆様方の賛同を得られたと思いますので、見え消し版のほうで５ページですけれども、表現としてはこういうふうにといいますか、せざるを得ないというと何か後ろ向きの表現で悪いのですけれども、これでこのワーキング・グループの気持ちは出ているということでいかがかというふうに思いますけれども。

それから、１３ページの点はご趣旨は承りましたので、文章を変えるということではないということでよろしいかと思います。

あと、福田先生のご指摘ですが、おっしゃることは全くそのとおりで、これ、文章をもし多少修文するとしますと、第１点のほうは、昔から言われていたけれども、今の状況はまた今の状況としてあるということで、あまり長くは書けないのですけど、もし書くとしたら冒頭ですかね。「はじめに」の「これまでも長く指摘されてきたとおり」とあるのですけれども、ちょっと中身をどのぐらい書くか、近年においてもというふうに書いて、状況は違っているという、あまりそれ以上は書けないかと思いますが、何かそんなような表現を入れるかということかと思います。

それから、新陳代謝の点はあまりこのワーキング・グループではきちんと議論していませんので、もし書くとすれば、課題で、「おわりに」の第２パラグラフで最後のあたりで、「多くの人が起業家を目指すような社会となることが望まれる」というあたりに、同時に、新陳代謝の側面も何か考えるという感じかと思うのですけど、どういたしましょうかね。

最終的な「てにをは」は最後、お任せいただくにしても、今の点をどうしましょうか。

はい。できる範囲でやっていただければ、特に本質的な変更ではないと思うのですけれども。

ありがとうございます。どうしましょうか。

最初の、最近の経済状況が変わったんでこういうのは必要であるというのは、もしよろしければ、「はじめに」の３パラグラフ目の「この背景には」で始まるところで、「幅広く展開していくことが重要である」の後に、この後に、特に経済の状況変わったので、なおさらそういうことが必要であるというふうな表現をちょっと入れさせていただくという形ではいかがでしょうか。

どうもありがとうございました。

では、そういうことで、今の点は最終的には委員の皆様方にはご確認いただくという形をとりたいと思いますけれども、そのほかにも、例えばですけれども、もちろん１ページ目の一番下の本年６月から何回にわたりというところは、今日これでご承認いただけるとしますと１１回ということになりますし、それから、最終的な「てにをは」というのでしょうか、表現ぶりの統一等につきましては、事務局と私のほうで確認させていただきたいと思います。

そうしますと、今の点について、今、中澤さんからご説明いただいたような形で少しつけ足していただき、最終的には皆様方にご確認いただくということにさせていただきまして、このお手元の報告書の案というものをここで取りまとめさせていただくということにさせていただきたいと思いますけれども、ご承認いただけますでしょうか。

（「異議なし」の声あり）

どうもありがとうございました。

このワーキング・グループの検討課題につきましては、金融担当大臣から諮問を受けましたのは金融審議会ということになりますので、年明けにこのワーキング・グループの取りまとめということとして私からご報告をさせていただきたいと思います。

それでは、最後に、吉野会長から一言、よろしくお願いいたします。

どうも皆様のすばらしい報告書をまとめていただきましてありがとうございました。

先ほど、福田先生から、新陳代謝とか日本の経済力と、ちょっと大きな点から、必ずしもこの報告書とは関係してるわけじゃないんですけども、アジアの、最近、経済がすごく強くなっていますけども、昔から私、２０年ぐらい前からアジアから留学生を呼んで、現在、政策研究大学院大学で英語でやっている大学がありますが、あそこの前進をずっとやっておりまして、当時、アジアに行ったときに、絶対日本人は負けないなと思ったことが２つあったんです。

１つは、アジアに行きますと特に暑いわけですね。こんなに暑いんだったら、いくら日本人がなまけても、負けないだろうと思ったんです。それから、２番目に思ったことは図書館の本が非常に貧弱であると。日本はやっぱりきちんとお金があるんで図書館の本があると。

この２つがあれば絶対負けないと思ったんですけども、まず、前者の気候のほうは冷房をがんがん彼らは使ってます。シンガポールのマハティール首相なんかはもうがんがん使えと、日本に負けるなという感じです。それから、図書館が要らなくなったらインターネットです。英語の文献が全部、どんな国にいてもとれるようになりまして、結局この２つが日本の強みと思っていたんですけど、それが失われてしまいましたから、ゆとり教育をやってる間に彼らにどんどん抜かれてしまったという感じであります。

それから、海外の大学で私、教える機会があるんですが、どんどんレベルが上がってます。北京大学で１０年ぐらい教えてますけども、また今年も来週行くんですけども、質問がものすごくいい質問が来るんですね。いや、どうしてこんなによくできるんだって聞いたら、中国とかシンガポールでは就職試験のときに必ず成績表を持ってこいと言われるんだそうです。ですから、大学の成績は非常に重要で、とにかく大学で一生懸命勉強しないと、いいところにも就職できない。

日本というのは先輩の方々があんまり大学で勉強しなかった方が多いような会社もありまして、そういうところは成績なんか関係ないよと、大学の勉強は関係ないよと、こういう感じの会社もありますから、そうすると、学生もなかなか勉強してくれないかなというところがありますが。

そういう大学に行きますと、図書館でよく私もインターネットをとるんですが、ちょっと向こうの先生と話してると、にらまれるんですね。それくらいみんな一生懸命勉強してるというのがやっぱりアジアの国々だと思います。

そういう意味ではやっぱり人材の非常に発掘ということが必要かなというふうに思います。

あと、この中で新しい技術というののことと同時に、中に少し書いていただきましたけれども、それを取り巻く会計士の方とか弁護士の方が周りがあって、それから、それを販売チャネルに乗せて海外に販売していくということだと思います。

よくご存じの方もおありになるかもしれませんけど、お菓子の市場というのは静岡県をよくテストの市場にするらしいんですね。いろいろご自分でつくったものが全国で売れるかどうかというのをひとつ静岡県でやってみて、そこで売れると全国に売ると、そういうようなこともやられてますんで、Ｒ＆Ｄの技術がそういうふうに市場に出て海外に出ていくというところまで必要な感じがいたします。

それから、昔は日本の技術がどんどん出ていったんですけども、それが世界基準というのが別につくられてませんでしたので、日本でいいものをつくれば必ず売れてたわけですけども、最近は欧米のずるい国が自分のところのつくってるものを世界基準につくってしまうわけです。そうしますと、せっかく日本がつくっていたものが、世界基準になりませんので、そこが販売ができなくなってしまうというところがあると思いまして、やっぱりもう一つ、必ずしも金融庁だけではないですけども、いろいろな省庁、それから、政治も含めて、そのＲ＆Ｄの技術と世界基準にすると、こういうもう一つないと、やっぱり全体がうまくいかないかなという気がいたしました。

あと、報告書の中でやっぱり自主規制団体の加入が２.６％って、これ、どう見ても低過ぎますんで、日本貸金業協会の関係で少し見ておりますけども、加入するとメリットがあるということをやっぱり示してあげられるようなことがやっぱり一番重要であると思いますので、加入すると何かいろいろぎしぎし言われてしまうというよりは、加入すればほんとにいろんな情報が入って、外にいるより得なんだなということがわかるような、ぜひ、自主規制団体にしていただければと思います。

あと、最後に、クラウドファンディングに関しましては日本アカデメイアという経団連の方と学者との会で、きのう、安倍総理がちょうど来られまして、墨田区の金型工場をごらんになったというお話がありまして、これは金型工場で９人の家族経営の工場だそうですけども、なかなかお金が調達できなかったと。そこは非常にもう世界的に薄い金型をつくる工場だそうでして、従業員の方々はほとんどの方が中学卒業か高校のドロップアウトという、そういう方で、そのドロップアウトを社長さんがちゃんと夜学の高校に通わせて立ち直らせて、それで、９人でものすごいいい技術をつくって、そこでやっと今１,５００万円借り、お金が調達できて、相当すばらしいことができたと。

そういうお話を聞いてますと、やっぱりちょっとしたお金があれば、こういう技術を広めるということが日本にできるわけですから、そうすると、ここでおまとめいただきましたクラウドファンディングのようなことがどんどん進めばいいと思いますし、それから、逆にここはせっかく出てきたのに、悪い業者が出てくることによって、何であんなことをやったんだというふうに言われないということが大切なように思います。

ここではほんとに成長戦略としてリスクマネーのあり方をまとめていただきまして、どうもありがとうございました。一言御礼を申し上げさせていただきました。

吉野先生、どうもありがとうございました。

このワーキング・グループは本年の６月２６日以来、本日を含めまして１１回の会合を重ねてまいりました。本日、一つの区切りを迎えることができましたのはメンバーの委員の皆様方のおかげでございます。

皆様方には、大変お忙しいところを毎回ご出席いただきまして、精力的、かつ、多彩、また、深いご意見、ご議論を多数いただきまして、本当にありがとうございました。この場を借りまして、私からも厚く御礼を申し上げます。

以上をもちまして本日の会議を終了とさせていただきます。皆様方、どうかよいお年をお迎えください。どうもありがとうございました。