「仮想通貨交換業等に関する研究会」(第10回)議事録

平成30年11月26日(月)

【神田座長】
  おはようございます。定刻になりましたので、始めさせていただきます。仮想通貨交換業等に関する研究会の第10回目の会合を開催させていただきます。皆様方にはいつも大変お忙しいところをお集まりいただきまして、まことにありがとうございます。
 
 本日でございますけれども、ICOへの対応ということについて、前々回、第8回と、前回、第9回のこの場での討議を踏まえて、さらに検討を深めていただきたいと思います。また、本日は、ICOへの対応以外の諸課題について、これまでのご審議の結果を踏まえた制度的対応の方向性について、事務局で論点を整理していただきました資料4というものも用意しておりますので、これについてもご意見をいただければと思います。
 
 そういうことで、少し今日は盛りだくさんになっておりますけれども、進め方といたしましては、まず事務局からICOに関する討議のたたき台として、資料2と資料3について説明をしていただいて、メンバーの皆様方にご審議をお願いします。
 
 その後、予定としては11時20分ごろをめどにしたいと思っていますけれども、事務局から資料4について、その概要を説明していただき、皆様方からご意見をいただきたいと、こういう流れで進めさせていただきたいと思いますので、よろしくお願いいたします。
 
 それでは、早速ですけれども、まず資料2と資料3についての説明、よろしくお願いいたします。
 
【小森市場課長】 
 それでは、資料2に沿ってご説明をしたいと思います。ICOについてでございます。
 
 1ページ目の1ポツ、ICOに係る金融規制を検討するに当たっての基本的な考え方でございます。ICOについては、グローバルに調達できる、中小企業が低コストで調達できるなど、既存の資金調達手段にはない可能性があるとの指摘がある一方で、以下のような問題を指摘されることが多いということで、有効に活用されたとされる事例をほぼ見出しがたい。杜撰な事業計画と詐欺的な事案が多く、利用者保護が不十分。トークンの権利内容に曖昧な点が多い等の問題が指摘されるということでございます。
 
 これらを踏まえると、ICOを禁止するのではなく、詐欺的事案が多いこと等を踏まえ、適正な自己責任を踏まえつつ、一定の規制を設けた上で、利用者保護や適正な取引の確保を図っていくことが適当と考えられる。
 
 その際、資金調達に用いられる技術の如何を問わず、同様の機能やリスクについては、同様の規制を適用するという考え方に基づき、ICOの機能やリスクに応じた規制を構築することが適当と考えられるが、どうか。
 
 具体的には、後述2ポツでございますが、投資性を有するものについては、投資に関する規制を参考として対応を検討する。後述3ポツでございますが、それ以外のものについても、支払・決済手段としての性格を有する場合は、決済に関する規制を参考として対応を検討することが適当と考えられるが、どうか、ということでございます。
 
 横の紙、資料3の参考資料2ページ目、先ほどの有効に活用されたとされる事例をほぼ見出しがたい、あるいは、杜撰な事業計画、詐欺的な事案が多いといったところでございますけれども、ICOに関する海外での調査・報告等がございまして、こちらにございますように、78%のICOプロジェクトが詐欺案件であると認識されている。71%のICOは、製品やプロトタイプを全く市場に提供していない等の調査報告が海外においてなされているところでございます。
 
 本文にお戻りいただきまして、2ページ目でございます。2ページ目、2ポツの投資に関する金融規制を要するICOに関する規制の内容でございます。どのような金融規制が適切かを検討するに当たっては、投資性を有するICOの特質と、それに伴い必要と考えられる規制の内容を整理する必要がある。海外を中心にこれまで行われてきた事例や評価に鑑みると、投資性を有するICOには、一般的に下記の特徴があると考えられるか。
・ICOに表章されるとする権利、以下、「トークン表示権利」と呼びますけれども、これは電子的に移転すると考えられており、事実上の流通性が高い。
・内容や設計の自由度が高く、発行者と投資家との間の情報の非対称性が大きい。
・対面によらずに、インターネットを通じて投資家を募るため、実態がないなど詐欺的な事案を判別しづらい。
・電子的方法での出資が可能であるため、大口投資への心理的障壁等が低い。
 
 上記の特徴は、いずれも一般投資家にとってリスクを生じるものであることを考慮すると、下記のような規律や仕組みが求められると考えられるが、どうか。
・情報の非対称性を解消するための継続的な情報提供開示の仕組み
・詐欺的事案を抑止するための販売業者等、第三者が関与しスクリーニングを及ぼし得る仕組み、発行者自身や当該第三者への監督を及ぼし得る仕組み
・情報の非対称性の大きさや、投資家の投資能力等に応じて、流通の範囲等に差を設ける仕組み
・流通の場の提供に対して監督を及ぼし得る仕組み
・不公正な行為を抑止する仕組み
 
 これらを踏まえると、流通性の高さや情報の非対称性の大きさという特徴が共通する株式等の有価証券に係る規制が参考になると考えられるが、どうか。
 
 加えて、インターネットを通じた資金調達である投資型クラウドファンディング等の制度もあわせて参考とすることも考えられるが、どうか。
 
 なお、金融商品取引法上の資金調達の形態としては、不特定多数の一般投資家が参加できる金融商品取引所における資金調達があるところでございますが、このほか、例えば以下のとおり、その内容に応じて、開示規制や業規制について別途の措置が講じられているものがございます。
 
 ①いわゆるプロ向け市場における資金調達、②投資型クラウドファンディング、③いわゆるプロ私募、が開示規制、業規制について別途の措置が講じられているものの例でございます。
 
 4ページの参考でございますけれども、これらのほか、例えば49人以下を相手方として行う少人数私募の類型も開示規制の対象外になっているなどとされているところでございます。
 
 上記を踏まえた上で、投資性を有するICOに関する規制の調整・検討が必要と考えられる主な事項として、以下のようなものが考えられるが、どうか。
 
 (1)投資に関する金融規制を要するトークン表示権利の性質からご説明いたします。
 
 現状において、金融商品取引法との関係では、トークン表示権利が投資としての性格を持ち、かつ、法定通貨で購入されること、または、仮想通貨で購入されるが、実質的には、法定通貨で購入されるものと同視されることを満たす場合には、金商法上の「集団投資スキーム持分」として規制対象となると考えられる。
 
 しかし、購入の対価が仮想通貨であったとしても、経済的効果が法的通貨で購入される場合と変わるわけではないことを踏まえると、上記の場合に限らず、仮想通貨で購入される場合、全般の規制対象とすることが適当と考えられるが、どうか。また、この点は、トークン表示権利に限らず、集団投資スキーム持分全般に妥当すると考えられるが、どうか。
 
 もっとも、トークン表示権利の流通性が事実上高いことを考慮した場合、通常流通しないことが想定されている「集団投資スキーム持分」と同等の規制を課すのではなく、流通性が高いことを前提として、適切な規制を検討することが適当と考えられるが、どうか。
 
 その下の注でございますが、トークンの設計上、トークン表示権利が流通しない仕組みを有する場合には、「集団投資スキーム持分」として扱うことが考えられるか。
 
 (2)開示規制でございます。
 
 例えば、金商法におきましては、広く流通する蓋然性が高いと考えられる有価証券(第一項有価証券)と、その蓋然性が低い有価証券(第二項有価証券)とに分けられております。投資性を有するトークン表示権利は、前者、第一項有価証券と同様の整理が適当と考えられるが、どうか。
 
 また、金商法においては、有価証券の募集(公募)に該当する場合には、有価証券届出書や有価証券報告書のような公衆縦覧型の開示規制が課せられているところでございます。他方、公募に該当しない有価証券の私募の場合には、転売制限がかかることを前提に公衆縦覧型の開示規制は課されておりません。トークン表示権利についても、同様の整理が適当と考えられるが、どうか。
 
 投資性を有するトークン表示権利は、これまでのところは、投資対象を一定の限定された範囲の事業・資産とし、当該事業等から生じた収益を分配することを内容とするものが一般的でございます。ただし、投資対象の範囲が発行者の既存事業に及び、その収益を分配するものも想定されるところでございます。
 
 トークン表示権利の開示内容については、既存の開示規制と同様に、その性質に応じた形で検討すべきと考えられるが、どうか。ICO特有の開示項目として、どのようなものが考えられるか。
 
 (3)事業・財務状況のスクリーニング、業規制。
 
 既存の資金調達の例を見ると、IPOに伴う元引受けでは主幹事証券会社が、株式投資型・ファンド型クラウドファンディングの仲介ではクラウドファンディング仲介業者が、法令上の審査義務を負っているところでございます。
 
 ICOについても、詐欺的な行為や内容が曖昧な権利の発行・流通の防止、あるいはキャッシュフローの裏付けとなる事業の実現可能性の確認等の必要性はこれらと異ならないと考えられるところでございます。発行者と異なる第三者が、トークン表示権利の発行者に係る事業・財務状況を審査することが考えられるが、どうか。ICO特有の審査項目として、どのようなものが考えられるか。
 
 金融商品取引法においては、有価証券の取扱業者は、取り扱う有価証券の流通性の高低に応じ、業規制が課されております。トークン表示権利は、事実上多数の者に流通する可能性がある点で、第一種金融商品業と同様であることを踏まえれば、それを取り扱う業者は、例えば第一種金商業、またはそれと同等の業規制の対象とすることが適当と考えられるが、どうか。
 
 次が、いわゆる自己募集についての点でございます。有価証券のうち、集団投資スキーム持ち分等の発行者がみずからその販売を行う場合に当たっては、第二種金商業の登録を要するところでございます。
 
 ICOについては、トークン表示権利の自己募集も多いとされるところであり、詐欺的な行為や内容が曖昧な権利の発行・流通の防止等の必要性を踏まえると、自己募集よりも、第三者である仲介業者による審査を経るほうがより望ましい形と考えられるが、この点についてどのように考えるべきか。
 
 仮に自己募集を認める場合は、上記の問題への対応方法としては、下記の2つの案が考えられるが、どうか。
 
 1つ目として、例えば金商業のような業の登録を求め、業規制の対象とする。
 
 2つ目が、業規制の対象とはせず、開示規制を課した上で、開示内容等の審査を厳格に行う。
 
 この点、将来における投資回収の機会に至るまで継続的に監督下に置くとの観点から、上記両案の中では、業登録の仕組みを活用することも考えられるが、どうか。
 
 (4)一般投資家への投資勧誘の制限等でございます。
 
 非上場株式については、現状、日本証券業協会の自主規制規則により適格機関投資家以外への投資勧誘が制限されているため、一般投資家に広く流通することは通常想定されていないところでございます。
 
 ICOについては、杜撰な事業計画等が多いとの指摘がある中で、一般投資家に広く販売することは控えるべきとの意見がございます。このため、上場していないトークン表示権利については、非上場株式と同様に、適格機関投資家以外への投資勧誘を、例えば、上記と同様に制限することにより、一般投資家への流通を一定程度抑止することが適当かどうかについて、どのように考えるべきか。
 
 また、仮に投資勧誘を制限する場合、いかなる行為を投資勧誘と捉えることが適当か。
 
 この点につきまして、注がございます。ICOについては、情報提供はインターネット上で行われることが一般的であり、その際、ターゲティング広告を利用して誘引が図られる場合がございます。また、いわゆるアフィリエイト広告の事例も多く見られるところでございます。
 
 これらの行為は、ICO以外の投資サービスの提供に際しても同様に見られるものであるが、従来考えられてきた意味での投資勧誘とは性質を異にするとも考えられ、今後、横断的な検討が必要かとも考えられます。
 
 また、トークン表示権利を自己募集により投資勧誘する場合にも同様の対応、一般投資家に対する投資勧誘を制限することが適当と考えられるが、どうか。
 
 (5)流通の場に関する規制でございます。
 
 株式の流通の場としては、現在、以下のようなものが存在している。金融商品取引所、株式PTSほか、証券会社における店頭取引等が存在しているところでございます。
 
 トークン表示権利については、上記のようなもの以外の独自の流通形態をあらかじめ用意すべき特段の必要性があるかどうか。他方、上記形態の一部を利用できないようにする対応の必要性があるかどうか。
 
 (6)不公正取引規制。
 
 金商法では、流通性が高くない有価証券も含め、不正行為の禁止や風説の流布等の禁止が適用される。それに加えまして、上場有価証券等については、相場操縦の禁止やインサイダー取引規制も適用されるところでございます。
 
 9ページに行っていただきまして、トークン表示権利についても、流通の場における不公正な行為を抑止する仕組みが必要と考えられるところ、仮に、トークン表示権利を有価証券と同等のものとして位置づけた場合、不正行為の禁止や風説の流布等の禁止は、当然に適用されることになる。また、取引所に上場された場合、相場操縦の禁止の対象ともなる。
 
 他方、インサイダー取引規制は、会社情報の適時開示制度を前提とするものであるところ、トークン表示権利については、その設計の自由度が高い一方、何が投資者の投資判断に著しい影響を及ぼす重要事実に該当するかは現時点において明らかでないところでございます。
 
 こうしたことから、インサイダー取引規制については実施例の蓄積や自主規制による適時開示の充実といった状況が生じた後に、改めて検討することも考えられるが、どうか。
 
 (7)その他。
 
 上記(1)~(6)のほか、検討すべき点はあるか、でございます。
 
 3ポツ、決済に関する金融規制を要するICOに係る規制の内容でございます。
 
横の紙の7ページもあわせてご覧いただければと存じます。
 
 7ページの表中で、右側にある③の投資に当たる部分については投資規制で対応する、ということで、2ポツでこれまで述べてきたところでございます。①、②について、主に3ポツで申し上げるところでございます。
 
 本文に戻っていただきまして、ICOにおいて発行されるトークンが、下記①、②を満たし、かつ、法定通貨建てでない場合、当該トークンは資金決済法上の仮想通貨に該当すると考えられるということで、資金決済法上の仮想通貨の定義について改めてご紹介しているところでございます。
 
 第6回研究会で討議いただいたように、交換業者においては、利用者保護や仮想通貨交換業の適正な遂行の確保に支障を及ぼすおそれのある仮想通貨を取り扱わない措置を講じ、そのために必要な審査・継続的な検証を行っていくことが重要と考えられる。こうした点は、仮想通貨に該当するICOトークンについても同様に妥当すると考えられるが、どうか。
 
 また、ICOトークンを含め、発行者が存在する仮想通貨については、発行者が業として当該通貨を販売する場合には、当該行為は仮想通貨交換業に該当すると考えられる一方、発行者の依頼に基づき、仮想通貨交換業者が販売を行い、発行者自身がその販売を全く行わない場合には、発行者の行為は基本的に仮想通貨交換業に該当しないと考えられるところでございます。
 
 こうした場合も含め、発行者が存在する仮想通貨については、利用者保護の観点から、仮想通貨交換業者の顧客が適切な情報提供を受けられるよう、交換業者に対し、以下のような情報を顧客に提供することなどを求めることも考えられるが、どうか、ということで、提供する情報の内容は以下の通りでございます。
・発行者に関する情報、発行者が仮想通貨の保有者に対して負う債務の有無・内容、発行価格の算定根拠
・ICOの場合には、上記に加え、発行者が作成した事業計画書、事業の実現可能性、事業の進捗
 
 10ページの下のマルでございます。なお、ICOについては、詐欺的事案が多いとの指摘があることを踏まえると、購入者自らが自己責任で十分に注意することについて繰り返し注意喚起を行うことや、交換業者において、特に厳正な審査を行い、問題がないと判断したもの以外の販売を行わないといった対応が必要と考えられるが、どのように考えるべきか。
 
 一番最後、注でございます。以下のような事例もあるとの指摘もあり、ICOに係る詐欺的事案の抑止の観点から、監督上、無登録営業について適切に対応していくことも重要である。
 
 事例の指摘でございますけれども、日本国内にある者が仮想通貨に該当するICOトークンを発行した上で、その発行者が、トークンの内容や購入方法を宣伝し、海外の仮想通貨の交換業者を通じて、トークンを販売するといったような場合には、詐欺的事案の抑止の必要がより強いのではないか、と紹介されているところでございます。
 
 以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、メンバーの皆様方からご質問、ご意見をお出しいただきたいと存じます。どなたからでも、どの点についてでも結構です。いかがでしょうか。
 
 それでは、岩下メンバー、三宅メンバーの順で。
 
 岩下さん、どうぞ。
 
【岩下メンバー】 
 どうもありがとうございます。本日の資料、大変、ICOについてよくまとまっておりまして、これまでの議論を踏まえたものと認識しております。
 
 私は前回のICOの議論のときに、本研究会を残念ながら欠席させていただきましたので、ICOについて意見を述べる最初の機会となりますが、若干、内容につきまして、この資料2を踏まえて意見を述べさせていただきたいと思います。
 
 そもそも現状のICOトークンが市場の取引価格で一体どうなっているかということを調べるに当たっては、TokenData.ioというところがありますので、これなどを見て、私も日々、価格の動向を調べておりますが、この11月の下旬に、仮想通貨全体が価格を下げまして、流通総額で大体半分ぐらいになりました。ICOトークンの価格は、仮想通貨そのものと完全に連動するわけでも、ETHと完全に連動するわけでもないはずなんですが、例えば日本国内で唯一発行されたと認識されているCOMSAなどは、発行価格の約20分の1に価格が減少しています。
 
 その他の仮想通貨を見ても、資金調達規模上位20個ICOの中で、いわゆるトークンセールのときの売出し価格を上回っているものは2つにすぎず、18個までが現在、価格を下回っています。こういったことを考えると、このICOというものが果たして、投資家保護という言葉が該当するような、投資家に勧めるべき金融商品の一部を構成するものなのかは大いに疑問です。たかだか1年、半年の価格を見ただけでは適切ではないのかもしれませんが、そもそもICOトークンが全世界で発行されるようになったのはここ1年半ほどのことでございますので、それ以前はほとんどなかったわけですから、この間の記録を見るしかないわけです。そうすると、3兆円発行されたけれども、結局、最終的には高値づかみした人がほとんど損をして、発行者と、それから、プライマリーのマーケットで買って、セカンダリーで高く売った人だけがもうけたという、これを詐欺的と言うかどうかは別として、仕組みとして、私は「当たりの決まった逆宝くじ」なんて言っていますが、要するに、最初から発行者が得をして、最終投資家が損をすることがわかっているような商品ではないかという感じを非常に強くしております。
 
 これを何とか生き長らえさせようという提案が各国で様々な理屈づけが行われていることも了知しておりまして、例えば、やれ、IEOだ、やれ、STOだといったような言葉が出てくるわけですが、ただ、これも話をよく聞いてみますと、結局できる限り証券法の開示規制の対象にならないように、私募の仕組みなど活用しながら、最終的にはやっぱり流通性が高いことを利用して、転売をして、最終的にその高値づかみをする素人投資家を探しているというような事例にしか、私には見えないわけですね。
 
 実際に米国においてRegulation Dに基づいて、転売規制が課されて、プロ私募として発行されたICOトークンが、一般投資家らしき人に転売されているという事例が多々見受けられるわけですが、これについて、なかなか規制をするのは難しい。それはなぜかというと、やはりこの仮想通貨あるいは暗号資産は、一般的な傾向として、仲介業者が不要だからです。
 
 日本の場合は、仮想通貨交換業が、仲介業者の機能を果たしているので、業規制の対象となっているという、そういうメリットはあると思います。ところが、日本では事例は少ないですが、ICOに投資するような投資家というのは、基本的にはウォレットを自分で持って、自分で秘密鍵を管理して、ブロックチェーンに自分のアドレスで所有権を記録しているような人たちが多いわけです。そういうケースにおいては、そもそも仲介業者は要らないのです。
 
 最初のフィアットカレンシーとバーチャルカレンシーとの交換のところにだけ必要ですが、そこから先、例えば、既にビットコインを持っている人が、それをEthereumに変えて、そのEthereumを例えばICOトークンに変えるということは、これは別に仲介業者を利用しなくてもできることになってしまうので、これを規制するのは、実務上、非常に難しい。かつ、転売をした場合に、これがどういうペナルティに当たるのかというと、これもなかなか難しい。転売をするのは、私募で買った適格投資家が素人の投資家に転売するわけです。それを証券法上の売出の行為に当たるというふうに構成すれば、その人が証券法上の規制に違反したことになるのかもしれませんけど、ただ普通に買ったものを転売しただけだよと言われれば、それはそれをとがめ立てするのはなかなか難しいと思いますし、実際にそれをやるのが、途中に仲介業者なしに行われてしまうとすると、果たして実効的にその転売規制というものが担保できるのであろうかということについて、かなり疑問を感じるわけです。
 
 そういう意味では、特に後ろに有価証券的な価値を有するところの、海外でSTOと言われているような、この資料の7ページにある③の投資規制に該当するようなものについて、これを有価証券として規制するということ自体は、もちろんその性格上、あるいは現在の金商法の解釈上、もちろん妥当だと思います。これに該当すれば、様々なルールが課せられてくるというのは理解できる一方で、例えば私募で販売された場合に、転売されてしまうことを規制するのは大変だと思います。
 
 ICOの議論全体については、ICOは非常に可能性があるから、これをサポートしていこうという気持ちには私はなれません。この1年半の間に、全世界で約3兆円ほど発行されましたが、そのお金が何がしかの形でリスクマネーとして無事イノベーションに活用されたのであれば、それはそれでいいことなのかもしれません。そういう使われ方が本当にあるのであれば、日本で不足していると言われるリスクマネーを増加させるという意味で、ICOがあってもいいという考え方もあるでしょう。しかし、ICOという仕組みはインセンティブ・コンパチブルでないという問題があります。例えば株式であれば、本人が頑張ってイノベーションすることが、本人のリターンに繋がる仕組みを持っています。だからこそ、ベンチャーの事業家はIPOを目指してイノベーションに取り組み、IPOで株式を上場した後に、その株価を上げるために努力をするわけですが、それにどうも該当するような行為がこのICOの場合はなかなか見受けられません。
 
 何となれば、それはICOが証券法制の適用をいわば逃れるために、事業収益の分配等の責任を負うことをできるだけ避けようとしているからです。そのためにあたかも全くそういう事業の成否とは事実上関係ない形で、価格が決まってくるという構成にした上で、これは通貨です、トークンですと説明している。しかし、最近よく聞くトークンエコノミーの説明では、こういうトークンを発行すれば、それが自動的にお金として使われると勝手に想像しているようですが、そんなことがあるはずないのであって、それはどうも、通貨とかお金とかいうものを扱っている人たちを非常にばかにした議論ではないかと思うわけですね。
 
 この資料2の1ページのところにある、様々な問題点の指摘というところについては全くうなずけるところであります。とはいえ、今後、ICOを実行したいという人たちが多分大勢出てくるであろうということを考えると、何がしかの形で対応していかないことには、詐欺的な事案の温床になっても困りますので、一定のルールを設けた上で、それを何らかの形で規制をしていく形に持っていったほうがよいのではないかと思います。
 
 ただ、その場合に、3ページから4ページにかけて、とりわけ強調されているところのプロ向け、あるいはそのクラウドファンディングの募集総額の上限、あるいは投資家の制限、あるいは、さらに言うと人数の制限といった、こういった要件というものはもともと紙の証券を使って、あるいは仲介業者を利用して、かなり転売等にコストのかかる方法で行っている場合の前提であるように思われます。しかし、ICOトークンは、ERC-20という標準を使うことによって、Ethereumのウォレットを持っている相手であれば、誰でも受け取ることができるようにしたことがイノベーションだといわれました。もともと多くの人々に転売して、最終的に高値づかみする投資家を探すような仕組みにしか見えないので、5ページにあるような、適切な転売制限ということは可能なのか心配になります。
 
 もう一つ、6ページ以降のところで、仮に発行した場合に、その開示規制の議論があります。現状はICOのほとんどは法人組織でもない人がアイデアを出して、ICOをやりたいですといって、資金を調達するケースが多いので、そもそもその本体には開示すべき実質がないケースが多いのです。ほとんど資産もないような主体が、開示規制を発行時しますと言ったところで、それはゼロです、で終わりという形になってしまうとすると、それはあまり意味がない行為になってしまいます。実際に開示規制をやらせてみたら、想定もしていなかったものが出てきてしまったという形になってしまうのではないかということを危惧します。その意味では、具体的にこれがICOに対して開示規制を行った場合にどういうことになるかということについて、実務的な検討というものが実際にやってみないとわからないということだと思います。
 
 最後、8ページの不公正取引規制について。我々はつい錯覚してしまうんですが、海外の仮想通貨業者が上場していると説明されたICOトークンの価格が表示されるウェブサイトがありますね。あるいは自分で海外で取引所をつくっちゃって、そこで上場しますと言う人も出てきています。本来、この資料に書かれた「上場」は、日本の国内の金融商品取引法に基づく証券取引所等における上場であって、一般に仮想通貨とかICOの世界で言われている上場とは違うことは明確にしておいたほうがよいだろうと思います。
 
 その上で、ERC-20トークンをウォレットに入れて、海外の業者と取引をしている人というのは、ある意味では、日本の国内法における保護を拒否して取引しているように見えます。そういう人までも無理やり保護しようとしても、技術的にも非常に難しいと思いますので、そこの部分について何がしか被害が出てくるとしても、それはやむを得ない部分があるのかなと思います。そいうことも含めて、今回の整理のような形で、今後、規制が進められていくことについては、私は賛成させていただきたいと思います。
 
 すみません。長くなりました。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、三宅メンバー、どうぞ。
 
【三宅メンバー】 
 本日は、ありがとうございました。ご説明いただきました資料ですけれども、本研究会でこれまで議論されてきた内容が的確にまとめられており、全体として違和感はございません。
 
 基本的な考え方として、1ページに示されておりますけれども、ICOのグローバルな展開、あるいは今後の可能性といったことを考えますと、適正な自己責任を求めつつ、一定の規則を設けた上で、適正な形に育成していくという方向性に賛同いたします。
 
 また、ICOの設計の自由度といった点を考えますと、個別の事案ごとに金融商品取引法や資金決済法といった既存の法的枠組みを柔構造的に適用していくといったスタンスについても賛同いたします。
 
 次に、規制の実効性という観点からは、やはり業者をゲートキーパーにするのが一番合理的と思いますので、これは自主規制も含めてですけれども、基本的には業登録を求め、登録業者を介して規制を適用させていくといったことが必要になるのではないかと思います。
 
 こういった場合に、監督当局と自主規制団体との連携も当然必要になってくるでしょうし、自主規制案でも審査等々をしっかり行うとされておりますけれども、現状、約8割が詐欺と言われているICOですから、案件審査は非常に高度なノウハウが必要になってくるのではないかと思います。逆に言うと、スクリーニングの過程で8割ぐらいはバツをつけるぐらいのスタンスでやっていかなくてはならないということです。
 
 先ほど、ICOの設計の自由度と申し上げましたけれども、それが、規制が適用されていないことに伴うものであるならば、個人的には、そういった側面が強いのではないかと思っておりますけれども、もしそういうことであるならば、案件をスクリーニングしていく過程で、「あるべきICOの類型」をつくりあげていくという取組みが必要になるのではないかと思います。
 
 最後に、ICOが詐欺的事案につながりやすい背景として、例えばインターネットを通じた取引のため、心理的障壁が低いこと、あるいはアフィリエイト広告の存在、さらには日本で無登録の海外業者を通じたトークンの販売など、様々なリスク要因が存在するというように認識しておりますので、基本的な考え方にも示されておりますが、やはり適正な自己責任を求めるということが必要になってくるわけであります。
 
 したがって、情報開示等々をはじめとする規制の整備は当然のことですけれども、消費者に対する注意喚起も従来以上にしっかりやっていく必要があるのではないかと思います。
 
 それから、7ページの注釈にも書かれてございますけれども、アフィリエイト広告への対応が非常に難しく、ここから誘引されてしまうケースも結構あるということですので、ぜひこの点につきましては、別の場ということになると思いますけれども、今後、横断的な検討を行ったほうがよいのではないかと思います。
 
 私からは以上です。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、井上メンバー、永沢メンバーの順で。
 
 井上メンバー、どうぞ。
 
【井上メンバー】 
 先ほどはどうもご説明ありがとうございました。3点に分けてコメントしたいと思います。
 
 1つ目は、規制の枠組みとして、投資性を有するICOトークンと、それ以外のICOトークンを区別することを前提として、何をもって投資性のあるICOトークンと言うのかという点でして、資料2の1ポツと2ポツの一部に対応するものです。
 
 2つ目は、投資性を有するICOトークンの規制についてで、資料2の2ポツに対応するもので、3つ目は、それ以外のICOトークンについてで、資料2の3ポツに対応するものです。
 
 1つ目ですが、資料2の1ページ目に示された「基本的考え方」について、投資性を有するICOトークンに対して、金商法の規制を及ぼし、それ以外のICOトークンに対して、その機能に応じて規制を及ぼすことには賛成します。ただ、この「投資性を有するICOトークン」の範囲についてですが、資料3の7ページによりますと、「発行者が存在し、将来的に事業収益等を分配する債務を負っているもの」とされていて、主として、エクイティ的なものを想定しているのかなと思ったんですが、流通性の高いICOトークンについて言えば、例えばビットコイン建ての元本に利息をつけて返済するというような内容のデット的なものも、社債と同じように、有価証券として捉えて金商法の規制を及ぼすことが考えられるように思います。
 
 そうだとすれば、流通性のあるICOトークンについては、集団投資スキームに含めていくというアプローチではなくて、特定電子記録債権のように、新たに有価証券指定することが考えられるのではないかと思います。
 
 また、その際に、資料2の4ページにありますように、仮想通貨で購入されるICOトークンを規制対象とすべきという点に異論はありませんけれども、そうしますと今度は、仮想通貨に当たらない資産との交換を間に挟んで、また規制を回避することを考える人が出てくるかもしれませんので、この際、仮想通貨による払込みだけを追加するのではなくて、投資性がある限り、有償で取得されるICOトークン、あるいは対価を得て発行されるICOトークンを広く有価証券指定することも考えられるのではないかと思います。
 
 次に、2つ目の投資性を有するICOトークンに関する規制の内容についてコメント申し上げます。今述べましたように、発行体が保有者に対して、金銭・仮想通貨その他の支払・決済手段を交付するという義務を負っているICOトークンを、エクイティ的なものもデット的なものも、有償で発行される限りは有価証券指定することが考えられます。そうすれば、一般の有価証券についての不正行為の禁止や風説の流布などについては、当然に規制の対象になると思います。
 
 その上で、ICOトークンの流通性の高さを考慮しますと、第一項有価証券としての開示規制、業規制を及ぼすべきではないかと思います。そうすれば、株式や社債と同様に基本的に50名以上に勧誘すれば公募規制がかかりますし、公衆縦覧型の情報開示が行われることになりますし、引受行為や販売行為について、原則として証券会社が対応することになります。
 
 その上で、ICO特有の法律上の手当としては、自己募集に業規制を適用することが考えられ、これをすれば、事実上、自己募集によるICOが大変難しくなるのかなと思いますけれども、投資性のあるICOの適正化のためには、基本的に証券会社等に入ってもらうべきだということであれば、それでよいと思います。
 
 ここまで規制することを前提とすればですが、投資性を有するICOについて、一般投資家への投資勧誘の特段の規制や流通の場に関する特段の規制、あるいはインサイダー取引規制を金商法に置くことは、特に必要なくなるのかなと思いますので、第一項有価証券に適用される現在の規制に、先ほど申し上げた自己募集規制を加えることができれば足りるのかなと思いました。
 
 あと、ほかに、自主規制として考えられるとすれば、一般投資家への少人数私募を行わないようにすることもあり得るかもしれません。なお、ICOについて、少額取引を育成するために、投資型クラウドファンディングのような特別規定を設けることは不要じゃないかと現時点では感じているところです。
 
 最後に、3つ目の投資性を有しないICOトークンについての規制ですが、このようなICOトークンのうち、その提示によって発行体から受け取ることができる商品やサービスの数量が記録されているものについては、現行法の前払式支払手段として、その発行に資金決済法上の規制を及ぼすことになると思いますし、また、詐欺的なもの――現在これが実は大半なのかもしれないんですけれども――については、現物まがい商法などの悪徳商法と同様に犯罪として摘発すべきものですから、これはもう金融の世界とは別のものとして禁止することになると思います。
 
 その上で、投資性を有しないICOトークンは、仮想通貨に該当する限りは、資料2の9ページから10ページにあるように、ICOにおける販売勧誘行為には、発行体自身が販売勧誘する場合であれ、第三者が販売勧誘する場合であれ、現行法上、仮想通貨交換業の規律が及ぶと考えられます。
 
 ただ、現在の仮想通貨交換業は、仮想通貨が支払・決済手段であることを前提として、そういった機能に従って、その交換業務を規律するものであるのに対して、現実の仮想通貨の機能は、支払・決済手段という面のみならず、あるいはそれよりも投資手段という面が強くなっておりますので、その呼称を暗号資産とするだけでなく、その販売業務に対する規制を適正化する必要があると思います。すなわち、支払・決済手段の交換業務としての性格のみならず、商品先物取引とかFXのような有価証券とは異なるリスク資産の販売を業とするという性格を帯びるものとして、ICOトークンの機能及びリスクに即して規制をかけていく必要があります。
 
 具体的には、資料2の10ページの2つ目の丸のところに挙げられた記載事項のうち、「発行者に関する情報、発行者が仮想通貨の保有者に対して負う債務の有無・内容、発行価格の算定根拠」の説明が重要だと思います。
 
 これに対して、もう一つ挙げられている「事業計画書や事業の実現可能性、事業の進捗」については、有価証券とされるべきICOトークンについての情報開示項目としては重要だと思うのですけれども、投資性を有しないICOトークン、とりわけ前払式支払手段にすらあたらないものについては、業者に説明させるとしても、かえって投資家が期待することにならないように注意する必要があると思います。
 
 この手のICOトークンについては、むしろ発行体の債務の有無・内容として、具体的には、発行体が何の債務も負ってないこと、あるいは、負うといっても、出世払い程度の努力義務しかないことを明示させることのほうが、事業内容を開示することより重要ではないかと思います。
 
 また、発行価格の算定根拠を示させることによって、中身の乏しいICOトークンの発行価格を事実上抑えるという機能も期待できると思います。
 
 長くなりましたけれども、以上です。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、永沢メンバー、坂メンバーの順で。
 
 永沢さん、どうぞ。
 
【永沢メンバー】 
 ありがとうございます。ご説明ありがとうございました。
 
 本日、規制の枠組みの全体像についてお示しいただいたわけですが、基本的に私は異論はございません。正直なところ、ICOトークンの話を初めてお聞きしたときには、金融商品取引法の中に入れていいのかと戸惑い、金融商品のように金融商品取引法の中に位置づけることには個人的には違和感があるのですが、先ほど三宅委員が柔構造的にという表現をされましたので、そのあたりは工夫いただけるということと、いずれにしても、ICOトークンがらみで今後様々な詐欺的な被害や、不適切な運営に対する苦情・被害というものも発生するだろうことを考えますと、あらゆることを想定して、被害防止に向けて漏れのないように事前に対応しておく必要があるという観点から、現行の金融商品取引法や資金決済法を前提にしながら、適切な規制を考えていくということが必要と理解いたしました。
 
 また、三宅委員がご指摘されましたように、自己募集について規制をかけるということを今回ご提案いただいておりますが、私もその規制は必要と思いました。また、前後してしまいますが、特に情報開示が適切に行われるかという点が懸念されるところでございまして、発行段階においては有価証券届出書、継続開示については有価証券報告書に準じた形の情報開示を求めるべきと思います。
 
 ICOトークンを使った資金調達を育てることが、ベンチャー育成のために必要があるということであるならば、どの程度までであれば開示規制を緩めることができるのかという点について、実際にICOトークンを使って資金調達をすることを希望されている方と、例えばここで第三者という言葉が出てくるんですけれども、どのような方を第三者として想定するのか私にはよくわかりませんが、その分野で経験のある証券業協会のような組織の方にも入っていただいて協議をして、どこまで緩めることができるのかを議論いただくのが現実的ではないでしょうか。個人的には、投資者保護の観点から、金融商品取引法で求めている情報開示のレベルをできる限り緩めないほうが望ましいとは思っておりますけれども、緩めるならばどの程度可能なのかということを具体的にご検討いただき、投資家に示していただくことが必要と思います。
 
 そして、ICOによる資金調達で資金の出し手となるのは、大方が個人であろうということが想定されるわけですので、個人、それも、情報的には弱者的な地位にある個人が対象となるということを想定してこの辺の情報開示のあり方というのは丁寧に考える必要があるのではないかと思っております。
 
 先ほども申し上げましたけれども、第三者というところの役割が非常に重要であるということは、取りまとめていただいた報告書案の随所から読み取れるわけですが、どのような方に第三者という役割を担っていただくのかも具体的に検討していく必要があるのではないかと思います。
 
 細かい指摘になりますが、6ページにクラウドファンディング業者というのが出てきておりますが、現在のクラウドファンディング業者の登録要件に加えて、ICOトークンの特性を考慮した追加的要件があるのではないかと思います。
 
 また、7ページ目のところですけれども、ほかの方からもご指摘が出ておりますけれども、ICOトークンの場合、個人投資家への勧誘は実際にはインターネット上で行われるわけですから、それは公募に近い形であり、一般の個人がサイトにアクセスすることを制限することは難しいと思われますので、3つほど追加でお願いしたいと思っております。一つは、既に10ページにも書いてございますけれども、ICOトークンは、リスクがある、危険であるという警告をすべきと思っております。私の記憶では、イギリスでは、クラウドファンディングが始まった頃にドクロマークを使って一般消費者に警告を発してました。一般人は手を出すな、危険であるという警告をドクロマークを使うなどして、スタート時には出すことも考えていいのではないかと思います。
 
 2点目はノウ・ユア・カスタマーを事業者に徹底いただくことが必要でございまして、顧客の適合性の確認のためのシステムの構築を義務づけるということも必要なのではないかと思います。
 
 3点目として、アフィリエイト広告などについて注記がございますが、これはICOトークンに限ったことではないと思っておりまして、アフィリエイト広告などのあり方については別途検討をしていく必要があると思います。
 
 最後になりますけれども、ICOトークンなどの取り締まりのために金融庁のリソースを過度に使うべきではないようにも思っております。なさる方の自己責任を徹底していくということがまずは大事かとは思っております。その上で、自主規制団体を組織し、第一義的には規制はそこに委ねられるということであるならば、求められる要件は別途検討が必要と思いますし、金融当局も必ず介入することにしておくことが必要と思います。
 
 私からは以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、坂先生、どうぞ。
 
【坂メンバー】 
 順次何点か述べさせていただければと思います。
 
 まず基本的な考え方のところについて、2点なんですけれども、1つは、1ページ目に適切な取引の確保という言葉が出てきますが、適切な取引とは何かということが問題となるんだろうと思います。この点、適切な取引と言えるためには、少なくとも経済的合理性のある対価関係が確保されるということと、それから、事業の遂行やトークンの管理について、相応のガバナンスが確保されるということの2点が必要ではないかというふうに思います。
 
 経済的合理性のある対価関係ですけれども、これはICOの類型によって異なるというふうに考えられます。資料3の7ページの③、事業収益等の分配を行うものについては、将来の期待収益の割引現在価値が、経済的合理性のある対価ないし価値を検討する際の枠組みとなると考えられますし、ICOについては、ガバナンスが脆弱であって、事業の実現性が相当程度低いということを考えますと、さらに相応の高率の割引きが行われるべきということになるのではないかと思います。
 
 次に、②-2の物・サービス等を提供するものについては、これは将来、提供される物・サービスの価値が基本的な枠組みとなるんだろうと思います。
 
 さらに、②-1ですけれども、これは根源的な価値を観念することができず、経済的に合理的な価値というのはなかなか見出しがたいのではないかなというふうに思われます。
 
 それから、2点目、この1ページの中には、適正な自己責任という言葉も出てきます。この点については、2点、留意が必要と思っておりまして、1つは、ICOがリスクの高い取引であることを鑑みて、自己責任を問うことができる利用者は、適切に選別される必要があるだろうということ。それから、いま一つは、自己責任を問う前提として、リスクに関する情報が適切に提供される必要があり、利用者は、情報提供を受け、リスクを引き受けたと認められる範囲において、自己責任を問われるということを基本とすべきと思います。
 
 それから、次に、投資性のあるICOについてのところですけれども、ここについては、基本的な考え方が2ページ、3ページのところに示されているかと思います。この2ページから3ページのところに書かれている項目については、いずれも重要で、規制の中身をどういうふうにグラデーションするかは別として、ここに書かれていることは、基本的に投資性以外のユーティリティ型のICOを考える際にも参照すべき観点が示されているのではないかというふうに思います。
 
 それから、この投資性のICOについては、6ページの最後の部分に、投資回収の機会に至るまで継続的に監督下に置くという視点も示されていますが、この点も極めて重要と思います。
 
 それから、議論のあります投資勧誘の制限等というところですけれども、現段階では、現状、問題のICOが多いことですとか、あるいは案件がスタートアップ段階のものが多いことですとか、あるいはガバナンスが脆弱であるということに鑑みますと、投資判断は極めて難しいというふうに思われますので、一般に広く流通させることについては、少し慎重に考えるべきではないかと考えております。
 
 以前申し上げましたけれども、プロ向けファンド等に倣って、一般の個人への販売自体を制限するというのも一案かと思いますし、投資型クラウドファンディングに倣って金額制限するということも一案かと思います。もっともこれは、先ほどありましたように、規制の全体像がどうなっていくかとの兼ね合いかというふうには思ってはおります。
 
 次に、ユーティリティ型のICOについて何点か申し上げたいと思うんですけれども、これは先ほどの資料3の7ページの中では、②のところに該当することになろうかと思います。こういったものについても、ホワイトペーパーによって事業計画を示して、事業資金を集めるということなのであれば、事業計画に関する審査が何らかの形で必要だと思いますし、事業遂行についてのモニタリングも必要かと思います。
 
 規制のあり方としては、金商法の枠組みに載せるという方法が考えられるかと思いますけれども、資金決済法上の規律によって、これらを実現するということも選択肢の一つかとは思います。問題は、規律の実質、内容であろうかというふうに思います。基本的に、少なくとも国内に資金提供を呼びかけるICOについては、業規制による監督がきちんと及ぶべきであると考えます。
 
 その観点から、6点ほど意見を申し上げさせていただければと思います。まず1点目ですけれども、こういったユーティリティ型のICOということを念頭に入れたときに、利用者の立場からどのような姿が求められるのかということを考えてみますと、まずICOに出資する段階において、事業計画の内容もさることながら、出資により取得するトークンによって、どのような物やサービスを受けることができるのかということを具体的に知ることができ、そういった得られるものとの関係において、出資額が適切な水準かどうかを判断できるということが必要なのではないかと思います。このようなある種の市場の選択が機能するということが期待されるのではないかと思います。
 
 資金提供がされた後は、利用者が事業の遂行状況を知ることができる必要があると思いますし、事業遂行が確保されるための仕組みや、もし遂行状況に問題があるときにどんな手段がとれるのかということも重大な関心事になるのではないかと思います。
 
 さらに、事業が進められ、例えば事業計画とされていたプラットフォームが利用に供されたときには、トークンが利用できる環境がどのようにして継続的に確保されるのか。そのコスト負担や、あるいは発行者破綻の場合の持続可能性がどういうことになっているのかということも重要かと思います。このような利用者の、ある意味、合理的な要請というものを制度的にいかに支えることができるかということが課題なのではないかと思います。
 
 次に、2点目ですけれども、ICOトークンについて、経済的合理性のある対価関係が成立して、経済的に合理的なICOが可能となるためには、投機取引が可及的に抑制される必要があるのではないかと思います。この間、ICOトークンが上場されるに際して一時的に高騰して、その後、価格が下落し、低位に推移するという状況があるかと思います。
 
 これは単なるブームを背景とした投機的なバブルというほかないですし、先ほども指摘がありましたように、このような中で不適切な資産移転が生じているのではないかと思われます。このような状況は適切な取引とは言いがたいのではないかと思われます。
 
 それから、3点目ですけれども、次に、ICOにおいて、ガバナンスの機能の確保というのが事業の実現性を左右する重要な点であろうかと思います。ICOは、スタートアップ段階のものであり、かつ、当然にはガバナンスの仕組みを持たないので、そのままでは適切な事業遂行が行われない蓋然性が高いと思います。この点、レピュテーションリスク等を背景として、事実上、発行者に対するガバナンス効果が発揮されるという場合もあるかと思いますけれども、前提として、その事業内容、進行状況等について、情報が適切に開示される必要がありますし、こういった機能というのはスタートアップには比較的効きにくい面があることに留意が必要なのではないかと思います。
 
 このようなことも念頭に置いて、事業遂行を担保する何らかのガバナンスの仕組みがICOのスキームにおいて、発行者において工夫されるということが期待されると思いますし、この点が第三者や出資者によりチェックされることも望まれるのではないかと思われます。
 
 次に、4点目ですけれども、10ページの提供すべき情報として挙げられている点は、2つの項目とも非常に重要な指摘かと思います。これらの項目の中で、発行者が仮想通貨の保有者に対して負う債務の有無、内容というふうにありますけれども、この点はむしろ利用者目線で、利用者がトークンの取得により得ることができる物やサービス等、あるいはその内容が具体的に提供されるべきではないかというふうに思います。それがない場合には、ないことが明示されるべきなんだろうと思います。
 
 ICOの中には、プラットフォームが稼働した際に、プラットフォーム内の決済手段として用いることができるとして、トークンを発行する場合があります。こうした場合もプラットフォーム内でどのようなサービスを受けることができるのか、決済手段として用いられる場合に、どのようなサービスにどのような単位のトークンを使うことになるのかということがある程度具体的に明らかにされるべきなのではないかと思います。
 
 それから、次に、発行価格の算定根拠についてですけれども、何ら発行者が債務を負わないトークンについて合理的算定根拠を示すことは、基本的にはできないのではないかと思いますし、そうであるとすれば、寄附としての意義を有するだけの結果になり得るということを明示すべきであろうと思います。
 
 それから、事業計画の内容等について、これを情報提供すべきかどうかについては、少し議論があるようですけれども、事業計画書ですとか、あるいはその事業の実現可能性、事業の進捗状況については、私はきちんと情報提供をさせるべきではないかと思います。現状、既に、事業計画書や事業の実現可能性等について、これを記載したホワイトペーパーがかなり多く出回っておりますので、この内容を適正化するという観点から、きちんとこういったものについて情報提供をさせていくということは必要かと思います。
 
 10ページに記載されているもののほか、先ほど申し上げた観点から、例えば事業の遂行やトークンの管理に関するガバナンスのあり方ですとか、あるいはトークンの管理の方法や持続可能性に関する情報、それから、発行されるトークンの配分のあり方、これは発行者に留保される割合を含めてということですけれども、そういったものですとか、販売方針に関する情報についても情報提供がされるべきなのではないかというふうに思います。
 
 情報提供は必要ですけれども、それだけで蔓延している詐欺的なICOですとか、不適切なICOを抑止できるかは極めて疑問ですので、10ページの最後にありますとおり、厳正な審査を求めることや、問題がないもの以外のものについては、これを販売しないということは、不可欠かと思います。
 
 それから、最後に、このユーティリティ型等についても、一般への販売をどう考えるかについては、検討すべき課題ではないかというふうに思います。基本的には全体としてどういった規制、枠組みができるのか、あるいはどういった使われ方がするのかということを念頭に、最終的には考えることになろうかと思いますけれども、どういったものを前提として、どういった層にこういった資金のルートをつくれば、適切なお金の流れができるかどうかという観点からも検討すべきではないかと思います。
 
 以上です。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、福田メンバー、加藤メンバー、神作メンバーの順で。
 
 福田先生、どうぞ。
 
【福田メンバー】 
 ありがとうございます。基本的には事務局の整理、非常によくできていると思いますし、異論はありません。ただ、永沢メンバーもおっしゃったように、どこまで真剣にこういうものに規制当局が対峙すべきかという面はあります。やはり通常の金融取引ではなかなか起こり得ないようなことというのはいろいろ起こっていて、投資家の理性というものを喚起するということが一番大事だとは思います。
 
 ただ、この種の問題を考えたときに、個人的に思うのは、詐欺とバブルはどこが違うのかという問題はあります。バブルというのはもともと、定義から実態のないものが価値を持つわけですので、それは崩壊してみれば、確かに実態のないものだということにはなるわけです。一方、実態はそれなりにあるけど、それ以上に高値がついて、高値で買って、損をするということは、別に普通にあって、そこら辺はバブルと詐欺の区別はなかなかつけにくい面があるということだと思います。
 
 この種の技術、ICOに関してはかなり実態がわかってきて、今となってみれば、いろんな問題があったということが発覚するわけです。けれども、こういう技術が新しく出てきたばかりのときに、書籍やネット上でいろんな新しい技術の夢みたいなものは語られて、その将来性がまことしやかに流れました。当時、少なくとも私なんかのレベルではそれが本当に正しいのか、間違っているのかも判断つかないような状況というのが起こっていたと思います。結果的には、今となってみればそれは誤りだったみたいなことはたくさんあるわけですけれども、そういった問題を結果論だけで考えてよいのかというと、やっぱり本源的な問題です。
 
 確かにICOだけを狭く捉えればこういう規制という考え方はありますけど、新しい技術が生まれてきているときに、なかなか何が問題なのかというのはわからないような問題というのをどう規制していくかということは難しいです。バブルというのもなぜ起こるのかといったときに、よく言われることというのは、「ディス・タイム・イズ・ディファレント(今回だけは違う)」という言葉で、全く同じ形ではやっぱりバブルは発生しないです。
 
 我々も、おそらくICOの投資家なんかもかなり後悔していて、もう二度とやるものかみたいな人というのは、むしろ多いとは思うんです。けれども、おそらく将来的にも、また形を変えて、「ディス・タイム・イズ・ディファレント」という形であらわれてくるような問題も含めて、こういう問題というのはやはり考えるべきなんじゃないかというときに、現状の形のICOは規制するものはできているけれども、「ディス・タイム・イズ・ディファレント」で出てきたものに関してどういうふうな対応ができるかということも含めて、少し制度設計といいますか、考えておく必要というのはあるのかもしれないと思います。どうすればいいのかというのはやはりいろんな意味で、こういう商品に関しては注意、投資家のほうに注意を喚起するというのがやはり大事なんだろうとは思われます。
 
 ただ、やや違和感がある言葉は、一般投資家という言葉です。やや違和感はあって、確かに誰でも買えるという意味では、その商品を誰でも買えるという意味では一般投資家なんだろうとは思います。けれども、じゃあ、一般の人たちが買っているのかというと、やはり非常に特定の人たちしか買っていない商品ではあるということなんだろうとは思います。一般投資家という観点から、そういう人たちをどういうふうに考えるのかというのはやや難しい点というのはあります。ともかくかわいそうな人たちで、それによって日常生活もままならない状況に本当になっているのかどうかとか、そういう面も含めて投資家保護という視点は、それなりには重要なのではないかなと思います。
 
 以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、加藤さん、どうぞ。
 
【加藤メンバー】 
 ありがとうございます。2点、意見を述べさせていただきます。
 
 1点目は、投資性を有するICOの定義についてです。資料3の7ページでは、投資性を有するICOは「発行者が存在し、将来的に事業収益等を分配する債務を負っているもの」と定義されています。
 
 ただ、実際に流通しているというか、行われているICOでは、そもそも発行者が債務を負っているかどうかが明らかではない場合が多いので、その中から投資性を有するICOを適切に切り出すことができるかというのが、これは条文の書き方の問題かもしれませんけれども、重要であると思いました。
 
 なぜそう考えるかといいますと、これは先ほどほかの先生から既にご指摘がありましたけれども、ICOを対象とした規制は決済規制と投資規制という2本立てとなりますが、決済規制の方が緩やかであるような印象を持っています。そうすると、いわば規制のアービトラージが行われる可能性が出てきますので、それを防ぐような体制をとる必要があります。このような観点からは、決済規制の中でも、これも先ほど既にご指摘があったところですけれども、投資家保護を目的とした規制を、法制上の問題はあるかもしれませんが、資金決済法の中に組み込むことが必要であると思います。
 
 なぜかといいますと、今、ICOに応じている投資家は、ICOがどのような規制の対象となっているかを重視していないように思うからです。少なくとも現時点の投資家の理解を前提にした場合には、ICOについて決済規制と投資規制の間に、特に利用者保護という点で大きな差異を設けることは適切ではないと思います。もちろん将来的に、ICOに対する投資家の理解が進んだ場合、決済規制と投資規制が適切な形で分化していくことが望ましいかもしれませんが、現時点では決済規制と投資規制の間で、大きく規制内容を変えてしまうことに少し危惧を覚えるところであります。
 
 2点目は、資料2の8ページにある、流通の場に関する規制についてです。例えば東京証券取引所がICOのトークンを扱うということは、投資対象に対する誤解を招くという点で、危険なような気がします。しかし、仮定の話ではありますが、新しくICOトークンだけを扱うような取引所をどこかの証券会社がつくった場合に、それをどのように評価するかは別の問題であると思いました。
 
 つまり、ICOトークンの取引については、相対取引が中心ですし、そもそも取引の基準となる市場価格というものが存在するかどうかさえ、よくわかりません。このような状況では、取引所という形で、むしろICOトークンの取引が集中したほうが、取引の透明性の向上に資する気もします。そのようなメリットがあるのであれば、流通の場に関する規制として、例えば上場を制度的に禁止するというのは行き過ぎではないかと思います。もちろん認可の段階で、例えば株式を上場している取引所がトークンを上場することには慎重な態度が望ましいと思いますが、トークンだけを上場する取引所というものはあってもいいような気がします。
 
 関連して、8ページでは、独自の流通形態をあらかじめ用意すべき特段の必要性があるかどうかということについて言及されていますが、むしろEthereumなどを使った場合には、いわば相対取引であるにも関わらず非常に流通性が高い商品をつくることができるのですから、既に新しい流通の形態が存在しているのだと思います。
 
 そうすると、これは今後の課題ですが、8ページに掲げられている、いわば株式の流通の場とは全く違った、しかし、流通性が高い取引形態が発展する可能性を意識しながら、ICOトークンの流通の実態を継続的に調査していく必要があると思いました。
 
 以上です。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、神作メンバー、どうぞ。
 
【神作メンバー】 
 ありがとうございます。3点述べさせていただきます。
 
 第1は、基本的な考え方でございますけれども、資料3の7ページに全体像が書かれておりますけれども、基本的な考え方に賛同いたします。投資の対象となるものと、それから、それ以外のものとに分けて、それぞれ投資規制のほうは金商法で規制し、決済規制のほうは、資金決済に関する法律で規定をするものとする。このように、仮想通貨の機能に応じた規制を行うという方向に賛成いたします。
 
 各論について2点ほど述べさせていただきたいと思います。まず自己募集についてでございます。投資規制の対象となるべきICOにつきましては、前回も申し上げさせていただきましたように、もし第二項有価証券と整理しますと、開示規制が原則として適用されないということになりますので、少なくとも開示規制を課すことが必要であると思います。もし第一項の有価証券ということとしますと、自己募集については現在のところは規制が課されなくなると思われますけれども、ペーパーでは、第三者のチェックに期待しているという面が多いかと思いますが、第三者のチェックにはやはり限界があるということを考えますと、自己募集については、たとえ第一項有価証券として位置づけるとしても、何らかの規制が必要となるのではないかと思います。
 
 そういう意味では、ペーパーで問題提起されておりますけれども、自己募集についても、規制をかける方向で検討することが適切であると思います。
 それから、投資規制と決済規制の双方にまたがるコメントをさせていただきたいと思うのですけれども、取引所に上場されていない場合でも、ICOないしはこういった仮想通貨についての大きな特徴というのは、値段がついているということが特徴なのではないかと思います。
 
 そのときにこの取引所における価格というのは、これはその価格が公正であれば、それに基づいて投資家保護、顧客保護というのが図られるという前提で金商法はつくられているかと思います。仮想通貨の場合は、証券市場で形成された株価とはかなり意味合いは異なりますけれども、しかしとにかく価格が存在していて、現実にはその価格に基づいて投資者や利用者は行動しているのではないかと思います。
 
 そうすると、私は、取引所に上場されていなくても、価格がある以上は価格操作の可能性だとか、価格に影響を与える、非公開の重要な事実というものがあって、そういうものについては、投資規制の側でもカバーしていくことが望ましいと思います。上場されていない場合であっても、株価操縦規制と内部者取引規制について規制を置く方向でさらに検討をしていただければと思っております。
 
 また、同じことは、この決済規制のほうにも当てはまるのではないかと思っておりまして、決済規制の対象となるものであっても、価格がついていて、かつ、その操作が可能である、あるいは価格に重要な影響を与える情報があるという場合には、単なる詐欺の規制で捉えるだけではなく、価格がついているという点を捉えて、相場操縦規制と内部者取引規制のあり方について考えていく必要があるのではないかと思います。その点についてもし追加で議論していただければ幸いに存じますけれども、それ以外の点については、基本的にはペーパーの方向性に賛成でございます。
 
 以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、森下メンバー、どうぞ。
 
【森下メンバー】 
 ありがとうございます。まず1点目ですけれども、ICO特有の開示項目があるのかどうかというようなお問い合わせがあったと思います。これはやはり大いにあるんだと思います。法令の中で規定すべきことではないと思いますけれども、例えばICOにおきましては、やはり技術のチームにどういうような人が入っているのかとか、あるいはテクノロジーという部分がリスクを左右してくる部分もあると思いますので、今後、ICO特有の開示項目ということについては、十分な検討がなされていく必要があるのではないかと思います。
 
 2点目ですが、譲渡の制限という点が規制を考える上での一つの大きなポイントになるのではないかというふうに思います。いただいた資料でも、例えば流通しない仕組みがあれば、別に考えることはできるのではないかですとか、転売制限があれば、別に考えることができるのではないかというようなご提案がなされていまして、私はそれは本当にそうであっていいのかなと思いますが、他方で、いただいた資料で、転売制限があると言いながら、全然守っていないようなスキームが多いというようなこともありましたので、ここら辺、どうやって担保していけるのかというようなことは規制の実効性を考えていく上で、今後の研究課題なのかなと考えております。
 
 3点目ですけれども、発行者に対しては、開示規制というものが課されますけれども、勧誘ですとか広告という観点で発行者の果たす役割が比較的多いのかなというような気もいたしておりまして、その点をどう考えるのかというのが、この仮想通貨ですとかICOにおける一つの特徴的なことではないのかなと思います。
 
 先ほど岩下メンバーから、仲介者がなくてもいろいろ取引ができるというような側面があるというお話がありましたが、ネット上で発行者の方が積極的に広告を打つことによって、ダイレクトに投資家にアクセスをし、魅力的な情報を提供するということは大いに可能になってくるのかなと思います。
 
 あるいは、例えば発行者がトークンを発行した上で、海外の取引所を使って上場するなり、何かどこかの規制の及ばないところを使い、投資家に買わせるということも考えられると思います。実質的には、海外のものには規制の権限が及びにくい。一方で、発行者自身が何らかの開示規制の対象になることもあるのかもしれませんが、ウェブサイトなどで積極的に広告をするということも考えられると思うんですね。
 
 そう考えると、発行者による広告や勧誘のコントロールという部分は、なかなかリアルの人をつかまえにくいネットの世界、実効性ある規制をかけにくい環境の中における規制を考えるうえでの一つのポイントのような気もいたしまして、その発行者による広告・勧誘規制というのは検討されていいのではないかと。アフィリエイト広告というのも含めてですが、そこは一つの鍵ではないかというような気がいたしております。
 
 あとは、外国にわざわざ買いに行く人とか、一般投資家かというふうなお話もあったのですが、最近、普通の本屋で入手できるような雑誌にもかなりICOの宣伝もあって、魅力的な宣伝がされていて、買い方なんかを簡単に解説してくれるようなウェブサイトもあり、そういうような環境下で、ICOに対する投資をどこまで特別な方たちの投資として、保護の程度を下げるというようなことが必要なのかというのはやや考えてもいいのかなというような気がいたしております。
 
 あと、発行体との関係では、法人でないような発行体もどうぞご自由にということなのかというところは考えどころのような気もいたしまして、株式と同じような規制をするといったときに、株式会社としての実態も持たない人が、株式のように流通性の高い投資商品をバンバン発行するということは通常想定してこなかったわけですが、ICOの世界においては、誰でも発行できるというようなお話でしたので、そこら辺、なかなか難しいのかもしれませんけれども、ひとつ、発行体に着目して、どういった規制があるべきなのかということはもう少し視野を広げて考えてみてもいいのではないかと感じております。
 
 ありがとうございました。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 それでは、翁メンバー、どうぞ。
 
【翁メンバー】 
 私も今回まとめていただいた論点メモはほぼ同意をしております。2ページのところに大きな項目、5つ、ポツがございますが、やはり特にこの継続的な情報提供、開示の仕組み、それから、七、八割もある詐欺的な事案を抑制するための仕組みと。こういったものは特に重要な取組みだと思います。まず1ポツのところについては、最近も、SECで無登録のICOについて制裁金を課して、しっかり継続的な情報開示を求めるというような動きがございまして、詐欺的なものでなくて、ある程度プロジェクトのあるようなものであっても、しっかりとした取組みをしておりますので、国際的な動向も見ながら、そういった継続的な情報開示、提供の開示の仕組みを構築するということをぜひ実現していく必要があると思っております。
 
 それから、詐欺的事案を抑制するための販売業者、第三者や、発行者自身に監督を及ぼす仕組みというのも非常に重要だと思っております。ただ、この第三者、販売業者というところは、どのようなところなのか。ICOは、ブロックチェーンのプラットフォーム上で企業等が資金調達をして、投資家が取引をする、こういったことが可能でございますので、こうしたプラットフォームを提供する事業者が、後でちょっと流通のところでも同様の話をしようと思うんですが、審査をしたり、それを継続的にリストに乗せていくとすれば監督しやすい。さっき加藤さんもおっしゃいましたけれど、こういったことを行うビジネスモデルがあれば、そういったところを監督していくというのはしやすいと思うんですけれども、実際にどういう仲介業者、第三者というのを想定するかというところも含めて、少し検討を深めることが必要ではないかというふうに思います。
 
 それから、発行者自身も規制対象にしていくということは、そのとおりと思うんですけれども、本当に小さなスタートアップ企業などで、これから事業をやっていこうという善意のところが仮にあったとした場合に、その規制のレベルについては十分検討していく必要があるのかなというふうには思います。
 
 それから、この3ページの発行者と投資家の情報の非対称性の大きさというのは、もちろんそのとおりでありますが、やはりこれは福田メンバーもおっしゃったんですが、どこまで自己責任の部分なのかということで、この流通の範囲に差を設ける仕組みというのは多くの場合はブロックチェーンネットワークなどでやっているものが多いので、制限することがなかなか難しいんじゃないかということと、それから、クラウドファンディング的な要素を持つとすると、ある意味、その事業の社会的意義やフィロソフィーへの共感を求めて、人々から資金を集めようとするような人たちも出てくるかもしれませんので、そういった様々なICOがこれからもし出てくるとすると、なかなか難しい課題ではないかなという感じがいたします。
 
 それから、流通の場というのも、これも今あるものが並べてございますけれども、そういうものでないものとして、ちょっとそれに近いかなと思うのは、前回お話ししたファンダービーム社というエストニアの会社です。ここは、UKでもFCAから認可を受けていて、シンガポールでも活動の免許を受けているようなんですけれども、そこを見てみると、スタートアップ企業のリストがバーッと出てきていて、この会社がマッチングをやっています。ブロックチェーン技術を使って、ビジネスとして流通の場を提供するようなビジネスモデルなのかなというような感じがいたしております。そこはICOで企業から手数料と、それから、投資家から集めた資金の幾ばくかをもらうビジネスモデルのようなんですけれども、そういった流通の場を提供している事業者がグローバルにと、ほとんど少ないとは思うんですが、もし具体的に存在するならば、どんなところがあるのかということも少し調べてみるということも必要なのではないかなと思っております。
 
 いずれにせよ、全体としては、こういった金商法と決済の枠組みに分けて、全体として規制をしていくという方向については賛成でございますが、いろいろ細かい論点についてはさらに検討する必要があるところが多いと思っております。
 
 以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 本日ご出席のメンバーの皆様全員からご意見いただきまして、基本的には、資料3でいう7ページの分類に沿って、投資性のあるものについては、今の法律でいいますと、金商法ということになるのでしょうか。ここの言葉で言う投資規制。そうでないものについては、決済業者を通じた規制と。その方向で行くということ。そして、具体的な内容や基本的な考え方については、資料2のほうにある線で、おおむねご賛同いただけたように思います。ただし、重要な点についてのご注意ですとかご指摘がありましたので、それも踏まえて、さらに詰めた検討を事務局でしていただくということだと思います。
 
 1点、私も感想ですけど、これは加藤さんがおっしゃったことだと思うのですけど、この投資性があるとかないとかの線引きとか、あるいは、投資性がある中でも流通性が高いものと、ないものの線引きとか、あまり簡単ではありませんで。といいますのは、株式会社の株式の場合は、法形式一本でやっているので、実際上、流通性があろうが、なかろうが、関係ないのですよね。株式という法形式を満たしていれば、投資性があり、かつ流通性がある。したがって、一項有価証券という整理でやっているのに対して、こちらは法形式ではやれませんので、経済実質というか、実態を見て、投資性だとか流通性を決めていかなければいけないので、それをやっていく上で、もしというか、先ほどからご指摘のありますように、仮に80%あたりは詐欺的なもので、しかし、残りの20%はそうでなくて、この中には非常にイノベーションを進めていくものがあるとすると、そういった違いも存在しているという実態を意識して、工夫をしていかなければいけないというのが非常に難問だと思います。
 
 ただ、いずれにしましても、今日いただきましたご意見、ご指摘を踏まえて、さらに詰めていただくということでよろしいように思います。
 
 それで、時間の関係もあり、大変恐縮ですけれども、最初に申し上げましたように、この研究会におけるこれまでのご審議の結果を踏まえた論点整理と言うのでしょうか。事務局から資料4をご用意していただいていますので、その概要について説明をお願いいたします。
 
【小森市場課長】 
 それでは、論点整理と題された資料4の概要について、ご説明をいたします。お時間の関係がありますので、少し割愛しながらお話をさせていただきたいと思います。
 
 ICOへの対応を除く制度的対応の方向性について論じております。
 
 1ページでございます。交換業者を巡る課題への対応の(1)として、顧客財産の管理・保全の強化でございます。
 
 ア.受託仮想通貨の流出リスクへの対応、でございますけれども、受託仮想通貨を流出させた場合の弁済方針の策定・公表、あるいは、ホットウォレットで秘密鍵を管理する受託仮想通貨に相当する額以上の純資産額及び弁済原資の保持を求めることが適当かといったことが書いてございます。
 
 注の中で、「弁済原資としては同種の仮想通貨の保持を求めることが適当か」と書いてあります。
 
 イ.交換業者の倒産リスクへの対応でございます。(ア)受託仮想通貨の保全でございますけれども、信託義務を課すことについては、現時点では困難か、というふうに述べております。
 
 2ページ目に行っていただきまして、その上で、一方で、仮に今後、仮想通貨の信託が有効なものとして機能すると私法上の整理がなされる等のことが起きた場合では、可能な範囲で、交換業者が受託仮想通貨の信託を行っていくことは望ましいと考えられるか、と記載してございます。
 
 また、こうした現状に鑑みれば、交換業者に対し、財務書類の開示を求めることが適当か、とも書いてございます。
 
 次の段落でございますが、顧客が仮想通貨交換業者に受託仮想通貨の返還を求める債権について優先弁済の対象とすることも検討に値するか、となっております。
 
 (イ)受託金銭の保全につきましては、交換業者に信託義務を課すことが適当か、としております。
 
 (2)交換業者による業務の適正な遂行の確保でございます。
 
 ア.取引価格の透明性の確保、利益相反の防止ということで、交換業者に対して、顧客との取引に関し、スプレッド等の情報を公表することを求めることが考えられるか、といったことでございます。
 
 3ページの上のポツでございますけれども、利益相反を防止し、顧客にとって最良の条件で注文を執行するための方針を策定・公表、適正かつ確実に実施するための体制を整備することを求める、と書いてございます。
 
 また、さらにその下の2つのポツもございますけれども、以前にお示しいたしました資料と同じ内容でございますので、本日は割愛させていただきます。
 
 イ.過剰な広告・勧誘への対応でございます。交換業者に対し、誇大広告等の行為を行わないことを求めることが適当か、ということでございます。
 
 ウ、自主規制規則との連携でございます。
 
 4ページに行っていただきまして、仮想通貨交換業者に関する登録拒否・取り消し要件を設けることが適当か、ということで、協会に加入しない者であって、自主規制に準ずる内容の社内規則を作成していない者等について、登録の拒否・取消をできるようにするということでございます。
 
 (3)問題がある仮想通貨の取扱い。
 
 マネーロンダリング等に利用されるおそれが高い追跡困難な仮想通貨等の存在もあるところであり、仮想通貨交換業者において、利用者保護や業務の適正な遂行の確保の観点から問題がある仮想通貨を取り扱わないための措置を講じる必要があるか、としております。

 また、行政当局と認定協会が連携し、柔軟かつ機動的な対応を図っていくことが重要か、としております。
 
 その下のパラでございます。具体的には、交換業者が取り扱う仮想通貨の変更を事前届出の対象とするといったような枠組みとすることが適当か、としております。
 
 5ページに行っていただきまして、仮想通貨の不公正な現物取引への対応でございます。
 
 まずは交換業者に対し、不公正な行為の有無についての取引審査を行い、取引停止を含めた厳正な対応を求めることが適当かとしております。
 
 また、これに加えまして、行為主体を限定することなく、不公正な行為を罰則つきで禁止することも有効か、としております。その場合には、不正行為の禁止、風説の流布等の禁止と同様の規制に加え、仮想通貨にもマッチングの場があることを踏まえ、相場操縦に相当する行為の禁止も課すことが考えられるか、としております。
 
 また、次のパラグラフでございますけれども、一方で、インサイダー取引規制については、法令上、禁止するべき行為を明確に定めることは困難か。
 
 次のパラグラフでございますが、ただし、交換業者に対して、自己が取り扱う仮想通貨に関して有する未公開情報を適切に管理し、当該情報に基づき、利益を図る目的で取引を行わないことを求めることが適当か、としております。
 
 6ページ目でございます。ウォレット業務への対応ということで、ウォレット業務を行う業者について、登録制など、顧客の仮想通貨の管理について求められる対応と同様の対応を求めることが適当か、としております。
 
 7ページ目に行っていただきまして、仮想通貨デリバティブ取引等への対応でございます。
 
 (1)デリバティブ取引であることを踏まえた対応ということで、少なくとも、他のデリバティブ取引と同様の業規制を適用することが基本か、としております。
 
 ただし、証拠金倍率については、実態を踏まえた適切な上限を設定することが適当か。
 
 次のパラグラフでございます。なお、積極的な社会的意義を見出しがたい仮想通貨デリバティブを金融商品取引所のような多数の市場参加者による取引が可能な場で取り扱う必要性は、現時点では認められないか、としております。
 
 (2)仮想通貨の特性を踏まえた対応でございます。特性を踏まえて交換業者に求められる対応は、仮想通貨デリバティブ取引を行う業者に対しても同様に求めることが適当か。
 
 また、仮想通貨デリバティブ取引について、資力や知識が十分でない個人にそうした害悪が及ぶことがないよう、業者に対し、以下のような対応を求めることが適当か、ということで、最低証拠金等の取引開始基準の設定等について、業者に対して求めることが適当か、と書いてあります。
 
 8ページ目の(3)でございますが、仮想通貨信用取引への対応ということで、仮想通貨デリバティブ取引と同様の規制の対象とすることが適当か、としております。
 
 9ページ、業規制の導入に伴う経過措置のあり方でございます。
 
 仮想通貨デリバティブ取引等について、業規制を導入する際に、以下のような対応を求めることが適当か、ということで、業務内容や取り扱う仮想通貨等の追加を行わないこと等、現在、過去設けられた経過措置よりも厳しい規制を設けてはどうか、ということが記載されております。
 
 こうした対応に加え、みなし業者として事業を行う期間の長期化を回避する観点から、適切な制度上または監督上の対応についても、検討が必要か、としております。
 
 「仮想通貨」から「暗号資産」への呼称の変更ということで、法令上、「仮想通貨」の呼称を「暗号資産」に変更することが考えられるか、でございます。
 
 以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。これはICO以外の点につきまして、これまでのご議論をまとめていただいたものであります。それで、今日、これにつきまして、皆様方からご意見をいただきたいんですけど、残り時間も意識しないといけませんので、恐縮ですけれども、重要と思われる点についてご発言いただき、細かい点等については、大変恐縮ですけど、もし可能であれば、別途、事務局までご意見をお寄せいただければ、大変ありがたく存じます。
 
 それでは、どなたからでも、どの点についてでも結構でございます。いかがでしょうか。森下さん、どうぞ。
 
【森下メンバー】 
 よろしいでしょうか。おまとめいただいた事項には、基本的には異論はないのですけれども、仮想通貨といったときに、法定通貨建てのものを本当に除くということでいいのかという論点は一応あろうかと思います。今回のものですと、法定通貨建てのものは除くとなっていますけれども、今回、仮想通貨の法制度をかなり整備しますので、法定通貨だけれども、仮想通貨と同じような形で流通して、同じような仕組みを用いているものについて、法定通貨であるというだけで、この規制を全く適用しなくていいのかという点は重要な点としてあるのではないかと考えております。
 
【神田座長】 
 ありがとうございました。
 
 岩下さん、どうぞ。
 
【岩下メンバー】 
 ありがとうございます。今回、こういう形で、仮想通貨交換業者に関する規制を強化するということについて、いろいろな報道がなされております。これでは従来の小規模なベンチャー企業がやってきたことができなくなってしまうのではないか、新たな新規参入を阻害しようとするものではないかといったような趣旨の報道もなされております。もう一つ、ウォレット業者を規制の対象とすることについて、ウォレットといっても、様々なものがございますので、どこまでが規制対象に入るのかというところについても様々な議論があるやに聞いております。
 
 規制緩和が進む世の中において、一般論として、規制を強化するというのはあまり評判のいいことではないと思いますが、今回については、とりわけ、今年の1月に発生したコインチェック事件や、その後の検査等を踏まえて、投資家保護、消費者保護の観点から十分でないということがいろいろとわかってきたことを踏まえて、これを保護するために必要と思われる規制を課そうということだと思います。そういう意味では、従来とその性格が変わってきた仮想通貨の取引の実態に即して、適切と思われる規制の微調整を行おうとしていると理解できます。一方的に規制を強化して、参入を抑制し、イノベーションを止めようとしているわけではありません。金融庁もフィンサムなどの場で、金融のイノベーションを進めようという意図を示していらっしゃるところですので、それは維持しつつも、一方で、投資家、消費者保護とのバランスを重視したものであるという説明を適切に行っていっていただきたいと思います。
 
 この点については、日本が一気に仮想通貨を禁止するかのような観測が流れるなど、事実と反する議論が報道されているようですので、あえて申し添えさせていただきました。よろしくお願いいたします。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 ほかにいかがでしょうか。福田先生、どうぞ。
 
【福田メンバー】 
 基本的には、よく整理されて、賛成なんですけれども、まず3ページにある過剰な広告という概念ですけど、広告という概念がかなり昔とは違ってきているという点というのはあります。やっぱりテレビとかでのコマーシャルで過大な広告というのは伝統的なイメージですけれども、ネット上の広告というのは、一般の人には全然そういう広告は届かないんだけれども、そこをクリックした人に関しては、徹底的にそれに関する情報、広告が徹底的に行くという、これが新しい広告の流れです。そういう意味では、広告を受けている絶対数自体は非常に少ないんだけれども、特定のそれに興味があると思う人に関しては、徹底的に広告が行くみたいな仕組みというのが最近の広告のあり方で、そういうものにどう対処するかという視点も重要です。もちろん広告を出す人たちに関して、そういうことはしないでくれということもあるんですが、やっぱりある程度プラットフォーマー、その広告を仲介しているプラットフォーマーに対しても、あまりにも悪質なものに関しては、やっぱりそういうものは出さないようにというような仕組みづくりなんかも、一つはあり得る方法なんじゃないかなというふうに、この3ページのこれを読んで印象を持ちました。その点だけ、コメントだけさせていただきます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 ほかにいかがでしょうか。三宅さん、どうぞ。それから永沢さん。
 
【三宅メンバー】 
 私も全体としては違和感ございません。ただし1ページの(1)顧客財産の管理・保全の強化のところで、受託仮想通貨の流出リスクへの対応として、ホットウォレットで秘密鍵を管理する受託仮想通貨に相当する額以上の純資産額及び弁済原資の保持を求めるという方向性が示されておりますが、第6回の討議資料では、弁済原資として安全資産の保持を求めるとされていたところ、今回は、仮想通貨の保持を求めるという形に変えられたというように理解しております。
 
 仮想通貨の保持を求める理由、メリットとして、注釈に、仮想通貨の価格変動リスクを回避できる、また、顧客に対する受託仮想通貨の返還義務へ対応できるという、2点が挙げられており、それで仮想通貨の保持を求めるという形になっているのではないかと思います。
 
 一方で、安全資産の保持を求めた場合、本当にメリットがないのかという点について、少し自分なりに考えてみましたところ、先ほど、仮想通貨の価格変動リスクを回避できるという点をメリットとして申し上げましたが、必ずしもそうではないのではないかと思います。それは純資産額の保持も求められるという点で、純資産額はすぐには変えられないわけですから、実務面を考えますと、純資産額、これは基本的には、円貨建ての固定額になると思いますが、これに対して、ホットウォレットで秘密鍵を管理する受託仮想通貨の量を、時価変動に合わせて調整していくという複雑なオペレーションが発生すると思います。言い換えますと、仮想通貨の価格は時々刻々と変動していますので、いかにして、ホットウォレットで秘密鍵を管理する受託仮想通貨の量を純資産額以内に抑えるかという、非常に難しいオペレーションが求められますので、価格変動リスクを回避できるかという観点では、こうした側面も考える必要があるのではないかと思います。
 
 また、仮に弁済原資として仮想通貨の保持を求めた場合、これは業者側の自己勘定で、ホットウォレット分と同量以上の仮想通貨を保持しなければならないということになりますので、かえって、業者側における価格変動リスク、すなわち財務上のリスクは増すのではないかということも懸念されます。
 
 一方、弁済原資として安全資産の保持を求めた場合、これが適切に保全されているのであれば、顧客からすると、仮想通貨としては返還されないものの、ある一定金額までは、円貨建てできちんと返還されることにもなり、業者側のいわゆるコンダクトリスクといった要素を排除できるというメリットもあると思います。
 
 このように、弁済原資として仮想通貨の保持を求めるか、安全資産の保持を求めるかという点については、必ずしも仮想通貨のほうが良いとも言い切れない面があるのではないかと個人的には思います。
 
 したがいまして、業者側に、弁済方針の策定や公表を求めるのであれば、弁済原資については、あえて決め打ちせずに、顧客側に自由に選択させるといったようなアプローチもあり得るのではないでしょうか。
 
 私からは以上です。
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 永沢さん、どうぞ。
 
【永沢メンバー】 
 ありがとうございます。私も福田メンバーがご指摘された広告のところですけれども、過剰なというのが必要なのかどうかというところが気になりました。過剰なという表現がなかなかこの評価を伴うところでありますので、その点が気になりましたのと、先生がおっしゃったように、ターゲット広告というようなものが今、横行しておりますので、これについて一文入れることができないものかと、そういう意味ではそこのところは気になっております。
 
 それから、その次の自主規制規則との連携のところなんですが、先ほども申し上げましたけれども、やはり認定協会への加入というのは強制できないということは存じ上げておりますけれども、やはりこの強制力があるものになるように、ここに書いてある未加入のものに対して、要件を設けるということについて賛成でございますし、これを厳格に行っていただきたいというふうに願っております。
 
 以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 ほかにいかがでしょうか。
 
 それでは、オブザーバーの方ということで、奥山さん、どうぞ。
 
【奥山オブザーバー】 
 交換業協会、奥山でございます。すみません。ちょっと声をからしておって恐縮でございます。
 
 まず瑣末なのかもしれないのですけれども、一番最後の「仮想通貨」から「暗号資産」へ名称変更の件でございますが、前回も発言させてはいただきましたが、新しい名前で売り出しますということをあまり希望しておるものではございませんで、もともと仮想通貨という言葉自体、どうなんだという話は個人的には思っておった部分もありますが、やはり協会として、ないしは業界として、コロコロ名前を変えるのはやっぱりよろしいことではないというふうに考えております。「暗号資産」に名称変更するのは全然やぶさかではないんですけれども、であれば、いわゆる国際協調ですとか、正式に定義をこういうふうに位置づけるんだというようなところを明確にしていただきながら、変更のほうをしていただければなと。
 
 当協会の名前にもかかわるところでございますので、その辺のところはしっかりとした意味づけと申しますか、理由づけをしていただきながら変更していただければなというふうに思うところでございます。
 
 あと、先ほど、永沢先生からもご意見がありましたが、当協会の登録の要件というのは、必須というか、義務制になるのか、そうでないのかというところが、ここの論点整理の中には現在書き込まれていないように思いますので、その辺についての論点整理をお願いしたいということでございます。
 
 あと、3点目でございます。これで最後でございます。先ほど三宅先生からもご指摘がありましたけれども、交換業者に係る広告規制でない部分の広告ですね。いわゆる雑誌ですとか、あるいは交換業者に類さないところの著者等が、これはICOの発行者なのかもしれないですが、こういったところが広告や本を書くですとかそういったところで吹聴していることが多分にあろうかと思っておりまして、この辺は交換業者だけではどうにもちょっと規制できない、ないしは一般に対して食いとめが効かないところでございまして、こういったところに対しての何らかのご配慮、ないしはご検討みたいなところをいただければなというふうに思うところでございます。
 
 以上でございます。
 
【神田座長】 
 どうもありがとうございました。
 
 ほかにいかがでしょうか。メンバーの方々、あるいはオブザーバーの方々。よろしゅうございますでしょうか。
 
 それでは、どうもありがとうございました。本日も大変活発なご議論いただきまして、厚く御礼申し上げます。繰り返しになりますけど、もし後でお気づきの点が出てきましたら、ぜひ事務局までお知らせいただきたいと思います。
 
 次回の研究会ですけれども、いつまでも研究会を何回もやっているわけにもいかなくて、そろそろ取りまとめということをしていかなければいけませんで、この研究会がなぜ設置されたかということですけれども、この研究会の任務というのは、仮想通貨交換業等をめぐる諸問題についての制度的な対応をご審議いただくというものであります。
 
 したがいまして、本日までの討議、そして、本日の討議の内容も踏まえ、次回の研究会におきましては、仮想通貨交換業等をめぐる諸問題についての制度的な対応の全体像について、一定の方向性が得られるというか、得られるよう、取りまとめに向けたご議論をお願いしたいと思います。そういうことでございまして、ご協力をいただけましたらありがたく存じます。
 
 なお、次回の研究会の日時につきましては、皆様方のご都合を踏まえた上で、また後日、事務局からご案内をさせていただきます。
 
 それでは、以上をもちまして、本日の研究会を終了させていただきます。どうもありがとうございました。

 
―― 了 ――

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